Article

M&A: onzekerheden wanneer datum ‘signing’ en ‘closing’ niet samenvallen

KMO-update

Bij een overdracht van aandelen vindt de ondertekening van de overdrachtsovereenkomst (de zgn. ‘signing’) vaak plaats op hetzelfde moment als de concrete uitvoering van de overeenkomst (zijnde de overdracht van de eigendom van de aandelen, de zgn. ‘closing’,). Bij een aandelentransactie kunnen er echter redenen zijn om de signing en de closing uit elkaar te halen. De redenen kunnen divers zijn.

Zo kan het zijn dat er nog goedkeuring vereist is vanwege de mededingingsautoriteiten, er nog een boekenonderzoek moet worden uitgevoerd, de koper nog een financiering dient te verkrijgen, OVAM attesten werden opgevraagd, of persoonlijke zekerheden van de verkoper nog geschrapt moeten worden. Deze periode kan leiden tot onzekerheid, zeker naarmate deze ‘interimperiode’ langer duurt.

Deze onzekerheid uit zich in eerste instantie op het gebied van de risicoverdeling tussen partijen. Vanaf de signing gaat immers het risico over van de verkoper naar de koper aangezien deze laatste door ondertekening zich ertoe heeft verbonden de aandelen te kopen. Indien er zich in de interimperiode onvoorziene omstandigheden zouden voordoen die een ernstige negatieve impact hebben op de waarde van de targetvennootschap, blijft de koper gebonden om de (aandelen van de) vennootschap te kopen tegen de voorwaarden bepaald in de overeenkomst.

Een oplossing hiervoor kan zijn om de onvoorziene omstandigheden op te nemen in een ‘Material Adverse Change’-clausule (‘MAC-clausule’). Indien een dergelijke MAC-clausule succesvol wordt ingeroepen, is de koper niet langer verplicht om tot closing over te gaan en kan hij de overeenkomst beëindigen zonder dat enige schadevergoeding verschuldigd is aan de verkoper. We stellen vast dat in de praktijk dergelijke MAC-clausule tevens gebruikt worden als drukkingsmiddel om de bestaande voorwaarden te heronderhandelen.

Zo kunnen de partijen overeenkomen dat de deal toch doorgang kan vinden, weliswaar tegen een lagere prijs. Belangrijk is dat het gaat om omstandigheden die buiten de wil van de verkoper om geschieden en die bijgevolg nooit een fout uitmaken in hoofde van de verkoper (deze kunnen gedeeltelijk worden opgevangen met ‘locked box clausules’, zie hierna). Er kan worden gedacht aan:

1.     veranderingen in de markt: een beurscrash of een crisis in een bepaald marktsegment;

2.     juridische ontwikkelingen;

3.     verandering als gevolg van een ramp: natuurrampen, terrorisme, … waardoor de infrastructuur van de targetvennootschap wordt vernield.

Een tweede onzekerheid in hoofde van de koper kan bestaan uit het feit dat het bestuur van de targetvennootschap tijdens de interimperiode in handen blijft van de verkoper. De overnameprijs ligt dan wel vast maar toch is het niet ondenkbaar dat de verkoper allerlei onnodige uitgaven verricht met de middelen van de targetvennootschap of zichzelf nog middelen uitkeert via dividenduitkeringen of buitensporige managementvergoedingen. Als alternatief voor prijsaanpassingsclausules, die ingewikkeld zijn en moeilijk onderhandelbaar, gebruikt men in toenemende mate locked box clausules.

Hierbij gaat men uit van een vaste prijs, gebaseerd op een specifieke balansdatum. Vanaf dit moment, gaan alle economische risico’s, winsten en verliezen van de doelvennootschap effectief over op de koper. Partijen maken hierbij contractuele afspraken om lekken (‘leakage’ in vakjargon) te vermijden, zoals het verbod tot dividenduitkeringen en elke andere verrichting die niet kan worden gekwalificeerd als de normale recurrente bedrijfsvoering, consistent met het verleden. Het idee is dat verrichtingen vallende onder normale recurrente bedrijfsvoering enkel kunnen leiden tot een verschuiving in balansposten (bv. van debiteuren naar cash). Met kan zich dit visueel voorstellen door te stellen dat de verkoper zo veel mag verschuiven als hij wil in de doos, zolang het deksel erop blijft.

Conclusie

We dienen te onthouden dat wanneer we te maken hebben met een overdracht van aandelen waarbij signing en closing uit elkaar worden gehaald, er specifieke risico’s of onzekerheden ontstaan in hoofde van de koper. De koper kan zich zo veel als mogelijk indekken tegen deze risico’s door het invoegen van een MAC- en/of een locked box clausule. Het belang hiervan is aanzienlijk, zeker naarmate de interimperiode langer wordt.

Ann-Sophie De Bie – Legal Department

 

version française
Did you find this useful?