视角
德勤中国研究《月度经济概览》
第二十六期
2017年5月17日
经济形势观察
超预期增长为维护金融稳定创造空间
今年4月PPI增速减缓（同比增长6.4%，环比下跌0.4%），是自去年7月以来的首次回落， 打破了投资者对中国经济再通胀的看法。PPI的回落与大宗商品价格大跌密切相关，表明金融市场对中国经济复苏出现担忧。但考虑到诸多原因，特别是大众对经济增速和劳动力市场关系的误读，我们认为这样的担忧毫无必要。
首先，如果PPI像几年前那样持续走低，那么通缩风险不容忽视；但是，过去几个月来PPI的大幅上涨表明，在经历了需求扩大和行业整合后，中国强大的制造业已重拾议价能力。（尽管企业杠杆问题仍有待解决，但许多低效企业已被淘汰。）更强大的议价能力促使去年股市（主要是恒生H股）和商品价格上涨。然而，中国是铁矿石和原油等硬商品的最大消费国，如果商品和原油价格保持低位，那中国将从商品出口国和原油生产国处受益。因此，我们需要修正考察PPI的视角。其次，对待变化最敏感的股市，去年明显低估了中国经济的韧性；而铁矿石价格快速上涨（从去年第四季度到今年第一季度上涨了近50%），或也低估了中国在产能调整方面的必要性。
图：PPI增速减缓并不意味着通缩来临
图：新一轮大宗商品超级周期尚未可见
对于中国经济，我们依旧持一贯的观点：中国经济的强大韧性，来源于消费者购买力和消费升级需求；目前经济增速很高，而去杠杆是个必须面对的问题。经济减速是去杠杆的重要前提，因为信贷增速放缓将导致投资增速下降，进而削弱经济增长势头。由于中国过去的经济增长主要是由财政刺激推动的，人们以为降低GDP增速会造成失业问题、进而影响社会稳定。其实，这一看法并不准确，当前逐渐崛起的服务业正吸纳更多的就业人口，而服务业对GDP的拉动不一定非常显著，因此 GDP增速目标应该被淡化。若要在去杠杆的同时保持相对较高的经济增速，唯一的办法是向企业部门进行大量注资。然而，考虑到股市的现状和国企改革的约束，这么做并不现实。目前国企改革的关注重点从资产转向回报率，进行大规模的资产处置或私有化（私有化其实也不失为一个恰当的做法）在近期内或将难以持续。
那么，一带一路战略会促使GDP增长吗？5月14-15日，“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行，29个国家的元首和政府首脑、以及许多跨国公司CEO出席该论坛，就在一带一路沿线国家建设大型项目进行商讨。中国通过建设一流的基础设施来提升沿线的商业环境是非常正确的。一带一路战略有助于那些发展和投资被基建现状制约的国家，来复制中国的增长模式。不过，值得注意的是，它不是对业已产能过剩行业增加投资的依据。对于一带一路战略，来自外界最主要的批评是认为这是中国一国的独奏，中国对此的最佳回应是与其他国家和国际组织（如世界银行和亚洲发展银行）合作。对于中国来说，与发达国家进行合作也是消除一些国家地缘政治风险的最佳办法。此次高峰论坛，美国政府一改以前对中国一带一路战略的态度（2013年，美国曾反对其盟国加入亚洲基础设施投资银行，但效果甚微），派出代表前来参加，对于中国来说意外惊喜。与此同时，中国近期宣布将向美国信用评级机构开放市场，并增加购买美国的牛肉和农产品。最后，尽管此次论坛取得了一些积极成果，但一带一路战略不能掩盖中国部分产业需要整合和去杠杆的现实。
今年第一季度中国经济开局良好，GDP增速达到6.9%，大大超过了“6.5左右”的增速目标。我们认为，政策制定者会通过管控影子银行，以在美联储实施紧缩之前（六月有很大可能会加息）进行温和紧缩，并减小道德风险。这一举措表明政策制定者高度关注金融资产质量，并对GDP增速持一个相对宽松的立场，因为一季度超出预期的高增长给了他们容许下半年增速放缓的余地。
最后，根据我们对跨国企业CFO（涵盖工业、医药、消费等行业）的最新调查，他们大多对各自企业今年的业务增速较为乐观，并认为跨境交易管控也不像去年那么严格了。事实上，由于中国的外汇储备已经保持四个月的增长，市场对人民币也更有信心，并认为今年美元兑人民币的汇率不太可能突破7.0。不过，我们并不会修改“美元兑人民币今年会达到7.2-7.3”的预测，这主要是基于以下原因：随着美国加息，中美利差会扩大，进而促使美元上升；中国去杠杆困难重重，而通胀是解决债务问题相对缓和的出路，那这将加大人民币的下行压力；更重要的是，中国将继续积累大量外汇资产，并同时减小外债（外债在2015年夏人民币贬值之前就已在控制范围内）。考虑到以上这些因素将一直存在，因此我们不会改变之前的观点，大多数参加此次调研的CFO也认同我们对人民币走势的看法。
零售
上市公司营收增速渐企稳但难阻利润下滑
国家统计局数据显示，截至2017年4月，社会消费品零售总额达到 11.3万亿元，累计同比增长10.2%。2017年前四个月全国网上零售额1.9万亿元，同比增长32%，其中实物商品网上零售额同比增长25.9%，占社会消费品零售总额的比重达到12.9%，网络零售的渗透率持续上升。
上市公司营收增速渐企稳但难阻利润下滑
截至2017年5月，大部分零售企业已经公布了2016年年报，德勤研究依据这些企业的不同类型进行了分类汇总。对这些企业财务数据的分析发现，整体营收增速已逐渐趋稳，部分类型企业营收呈现出温和扩张的趋势，但整体净利润下滑的趋势不改。为了实现转型升级并获得新的增长动力，零售企业从全渠道建设、业态升级、跨界融合等多个方面进行了积极的转型尝试，差异化的转型策略将使得企业业绩分化更加明显。
- 营收趋势。从整体营业收入来看，不同类型企业的营收增速出现分化，百货商店类企业营收保持温和扩张，大卖场与超市和专营零售类企业营收增速出现一定下滑，但已呈现出企稳迹象。
图: 不同类型上市公司营业总收入增速
- 净利润趋势。整体净利润下滑仍然是零售行业上市公司的主基调，除大卖场与超市类企业外（主要受到永辉超市的拉动），百货和专营零售类企业的整体净利润均出现了两位数以上的降幅，其中百货类企业利润下滑的趋势尤为明显。
图: 不同类型上市公司净利润增速
上市公司的转型尝试
- 全渠道建设。网络零售企业的快速扩张以及互联网的全民覆盖都使得传统零售企业开始越来越多地拥抱互联网，通过全渠道建设来实现与消费者的无缝对接。从2016年布局情况来看，推动全渠道的方式主要是与电商企业合作和自建线上渠道。
- 业态创新。在推进全渠道的同时，零售企业也在积极进行业态创新方面的相关尝试，意图通过更加适应消费者需求的新型业态来实现持续的增长，从企业布局来看，主要的转型方向是向“更大”和“更小”两个方向转变。
- 跨界融合。除了向上下游进行同业扩张，零售企业也在积极进行跨界拓展，金融、物流、地产类项目成为企业拓展的主要方向，进而汇聚多种资源，获得综合实力的提升。
电信
电信行业如何介入未来汽车？
汽车领域正在发生变革，动力传动技术、轻质材料、联网无人驾驶以及消费者多变的汽车偏好等一系列因素，正在重新塑造汽车领域的未来。这种新型的汽车系统不仅可以节约成本，还可以惠及包括电信运营商、基础建设供应商和设备供应商在内的电信行业生态圈。也因此，一系列的问题值得电信行业管理人员思考, 例如未来的汽车领域将会给电信企业带来怎样的机遇？新的汽车生态系统中如何创造价值？是更大规模的支持（包括设备/光纤基础设施/网络数据流量等），还是开发全新的产品或服务？这些机遇是否有利可图？多久才能实现？变革中的汽车生态圈挑战与机遇并存, 我们认为电信企业可从四方面着手。
图: 电信在未来汽车领域的价值机遇
- 加强体验
消费者对移动娱乐内容的需求日益增长，需要新的视频、音频内容聚合和分发方式。内容分发网络可采用多屏，不再只局限于家庭和智能手机，而是横跨个人车辆、共享无人驾驶车辆、火车和城市公共汽车，实现无缝体验。在无人驾驶车辆成为主流后，一个在家中平板电脑上观看了一档电视节目的人，将非常愿意在无人驾驶的车上使用高清的娱乐信息屏继续观看这档节目。相比平板和智能手机，车载娱乐信息体验将更加具有沉浸性和吸引力，为乘客提供更好的体验。
对此, 电信企业可创建一个开放的聚合平台，在不同类型的设备和车辆上支持各种内容。此外，还可以利用其庞大的用户基数，建立客户服务和计费中心，与媒体和娱乐信息内容供应商合作，实现定制的车载服务（例如付费的娱乐信息）。并且分析每天不同时段和不同交通方式上的媒体消费数据，以此为内容供应商、网络和广告商提供相关信息，利用有价值的数据来洞察先机。还可以帮助车队追踪其车辆的位置和关键信息，并为全球汽车制造商开发车载平台，以便于为联网、内容流和导航等付费服务计费。 - 移动管理
由于电信企业在计费、支付、规划和优化，以及资产管理服务方面的专长，可以在汽车服务中发挥重要作用。他们还有助于建立多样联运消费的新模式，例如，像数据套餐一样，每月购买一定的流量，然后调节收入分配以及给供应商的支付。电信公司也可以在实现车队管理服务方面发挥关键作用，包括自动化车队调度、派遣和追踪，以及协助管理自主车队的增长。他们可以利用客户配置文件数据或生物识别认证来管理车辆通行，保障车辆和乘客的安全。例如，沃达丰卡塔尔公司近期与卡塔尔汽车中心联合发起了专属车队管理服务，根据嵌入车内的SIM卡进行流动资产追踪和物流管理。 - 车辆开发和运营
尽管车辆开发与运营并非传统核心电信业务，但电信公司可以凭借新的生态系统渗透车辆运营。从集成现有的基础功能(例如远程启动、停止和锁定、解锁)到启用复杂的系统（如自主驾驶）。汽车制造商在自主车辆内安装各类新型传感器，而电信公司可以通过处理和分发传感器的数据，增建全新的收益渠道。这些传感器可以实时捕捉车辆状况并为解决故障抢占先机，或者为避撞导航捕捉环境数据。拥有中介平台的电信公司在采集、储存、整理和分析大容量数据方面扮演着举足轻重的角色，因此电信公司还可以提供车辆和基础设施数据集合服务。
此外, 未来随着越来越多的车辆拥有互联和无人驾驶后，安全漏洞数量预计将会大幅增长，网络安全问题将引起关注。这就需要电信企业提出更强有力的车辆和设备安全保障方案。未来汽车在网络安全问题方面的升级，汽车网络运营商和电信基础设施供应商可以提供可扩展的云安全解决方案，来帮助监测和降低潜在的安全隐患。 - 基础设施支持
无人驾驶需要建立在强大的底层基础设施网络之上，所以用户和供应商希望电信企业建立网络基础设施来维护高速、可靠的连接。对电信运营商来说，需要开发更高带宽的5G网络，以支持未来的流量需求。电信运营商需要建立网络基础设施，以帮助实现车辆和各种物理基础设施（如充电站、自行车共享站点、公路、道路交叉点、交通管理系统和收费/支付系统）之间的有效通信，促进连接收益的增加。
总之，电信企业不应该只是将这些机遇视为未来发展的唯一选项，而是应该深度思考如何介入未来汽车领域。这可能意味着需要利用其核心优势和竞争力，制定必要的策略，并进行有针对性的投资计划，抓住转型机会，这可以帮助电信企业突破传统界限，拓展业务范围，扩大收入来源。
生命科学和医疗服务
北京引领全国加速取消药品加成，创新药企受益
4月8日，北京启动医药分开综合改革：全面实施与全国省级药品集中采购最低价联动的药品阳光采购，并取消药品加成、挂号费、诊疗费，设立医事服务费。根据北京市卫计委检测数据，医改实施两周内，药品阳光采购平台药品费用下降8.4%。
图: 北京医药分开综合改革
- 控费压力对药企影响分化
北京医改启用的阳光采购平台，将推动药价下降（特别是存在众多竞品的药品），对大部分药企造成打击，而在研发生产方面具备优势的企业则有望获益。另外，受医保基金总额控制、药占比考核压力，医疗机构将会强化刚需用药，提升优质仿制药的使用比例、加速进口替代，这将利好仿制药一致性评价优先通过企业。总之，医改实施对不同药企的影响不同，生产创新药的优质药企将从中受益，而单纯依靠价格占领市场的药企，特别是药品质量一般的企业会产生较大盈利压力。 - 零售药店渠道值得药企关注
北京公立医疗机构全面取消药品加成后，医院药房将变成成本部门，为处方外流提供基础，未来门诊配药将会从医院逐步向零售药店转移，制药企业需要应对这些市场的变化。由于不需要招标流程和多轮的价格谈判，零售药店是一个更为市场化的渠道，这将给制药企业提供重要优势。但是企业想要在零售药店市场获得成功，还需要和正在不断壮大的大型连锁药店，以及地区的分销商建立并加强合作关系。
北京深化医改具有风向标意义，对后续省市推动医改落地将起到重要参考。根据4月19日国家卫计委等七部门发布的《关于全面推开公立医院综合改革工作的通知》，所有地市要于7月31日前出台城市公立医院综合改革实施方案，并且所有公立医院要于今年9月30日前全部取消药品加成（中药饮片除外）。北京模式若在全国顺利推行，制药企业和零售药店发展将受到重大影响。医改进一步深化将使药企盈利压力加大，药企需要争取让更多产品进入医保目录，实现以价换量确保自身利益。
