德勤中国研究《月度经济概览》

经济形势观察

做好稳预期至关重要

今年两会将GDP增长目标设定在5.5%左右，而最近几周经济不确定性显著增加——受俄乌冲突影响，能源价格飙升，投资者避险情绪增加，全球地缘政治风险上升，金融市场和实体经济都经历了震荡。因此，若要实现5.5%左右的经济增长目标，需要出台哪些政策来应对当前挑战？

在回答这一问题之前，我们先来分析俄乌冲突带来的社会和经济影响。首先是人道主义危机，迄今为止，除了战争伤亡，俄乌冲突带来的难民数量已超过三百万人。这也让西方国家制裁俄罗斯的决心更为坚定，进而可能使乌克兰局势继续陷于僵局。第二，在欧洲经济复苏动力减弱的背景下，此次危机加剧了全球经济的滞胀风险。第三，地缘政治风险导致地区资本外流，近期A股和港股市场受此影响出现了大幅震荡。

虽然中俄之间的贸易规模相对而言并不大（2021年接近1500亿美元，而中国与欧盟的贸易额达到8280亿美元，中美贸易额也达到7560亿美元），但是俄罗斯和乌克兰是能源、金属和农产品的出口大国。原油价格上涨会给许多以出口为导向的亚洲经济体带来消极影响，如果原油价格长期保持在每桶100美元水平，将增加大部分东盟国家和印度的通货膨胀和财政危机风险；而且，此轮价格上涨是由供给问题（而非需求上升）造成的，将使政府的政策空间进一步减小。如果俄乌冲突能在几个月内结束，并且原油价格逐步回落到去年水平，大多数亚洲经济体今年的经济增速只会比我们原有预期（参见我们2021年12月发布的《聚焦亚洲》）减少0.5%，通胀则小幅攀升。2 月 24 日以来上证指数和恒生指数的回落，也表明当前企业遭遇的利润挤压比过去一年多以来（即V型复苏时期）更为严重。

图：供应问题推动原材料价格大幅上涨 

数据来源：Wind

地缘政治风险还将冲击海外上市的中资企业。由于西方正在扩大对俄制裁，而且中美互信不足，很难界定哪些公司会受到二级制裁影响。近期互联网港股和美国中概股股价大幅下挫，也体现了投资者对中美两国金融脱钩的担忧。如果地缘政治冲突使得中美脱钩风险增加，将可能带来无法估量的损失。根据路透社报道，中国监管机构正考虑允许美国监管机构检查一些不收集敏感数据的中国公司的审计工作文件，这表明中美在某些领域达成合作并非遥不可及。

不过，在应对外部挑战方面，中国经济比大多数亚洲国家都具有韧性，这是因为中国不必跟随美联储加息步伐，经常账户保持适度盈余，财政状况良好，而且中国居民杠杆率相对较低且消费较有韧性。

图：中国消费者具有韧性

数据来源：Wind

针对当前复杂的经济形势，3 月 16 日国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，国务院副总理刘鹤强调了稳定预期和稳定资本市场的重要性。刘鹤表示，关于平台经济治理，红灯、绿灯都要设置好，特别是监管要规范、透明、可预期；他还强调要提出有力有效的房地产企业防范化解风险应对方案，并且中国政府将继续支持各类企业到境外上市。3月21日，国务院再次召开常务会议，部署综合施策稳定市场预期。

考虑到当前滞胀风险、地缘政治危机以及​​国内防疫管控现状，政府应当采取哪些措施来稳住经济大盘？今年的政府工作报告提出，将实施扩大减税降费（预计全年退税减税约2.5万亿元）、适度超前开展基础设施投资等积极的财政政策。从货币环境来看，地缘政治风险会削弱欧元，而有利于日元这样的避险货币，且在中国还未开放出境游的情况下，人民币有望保持总体稳定（我们预计今年人民币对美元仅会出现小幅贬值）。尽管3月中国央行并未下调LPR来提振股市和房地产市场，但我们认为央行仍可以通过调低其他政策工具利率、引导人民币稍微贬值来释放流动性。但是，俄乌冲突推高的通胀压力压缩了货币政策空间，因而必须依靠财政杠杆发挥更大的作用。

今年政府工作报告强调要加大对小微企业的减税降费，这是十分必要的，因为小微企业在此轮上海等许多城市的防疫管控中受到较大冲击。去年，一些城市发放了消费券用于支持餐饮、酒店、主题公园等，类似举措也可在全国范围内推广。在“动态清零”方针下，中小企业和那些受疫情影响严重的行业将更加需要纾困政策。这些资金有可能来自大型国企，甚至中央银行。事实上，今年财政部首次一次性获得 1.6 万亿元资金，其中央行上缴结存利润超1万亿元，其余来自大型国企，这也响应了世界银行关于提高国企股息支付来促进消费的建议。刘鹤副总理的讲话也暗示着银行或将放弃部分利润来支持房地产市场。为了确保各类提振经济的政策起到预期效果，地方政府需要避免一刀切的防控政策。

3月中旬，上海和深圳这两大经济中心开展了全市的新冠检测，3月28日上海更是开启了浦东浦南、浦西分批封控管理。这样大规模的核酸筛查意味着巨大的经济成本，今年第一季度经济增速势必将受到影响，因此有必要推出更多稳增长举措。相比于2020年初关注企业复工，当前更重要的是应该激发社会最终需求，从这一角度而言，相较于大型基建项目，财政支持应该更优先关注中小企业。此外，还需要设置更多“绿灯”来稳定投资者和企业预期，从而争取实现今年“5.5%左右”的经济增长目标。

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跨国企业脉动

人力资源的挑战浮出水面

2021年，外商在中国直接投资的规模首次突破1万亿元，达到1.149万亿元，同比增加了14.9%。随着投资的增加，许多在华跨国公司也将增加员工数量。根据2021年9月汇丰银行对在华经营的跨国公司的调查显示，57%的公司计划在来年提升其在华员工比例至5%及以上。然而外资企业发现，除了保留现有外籍与本地员工的挑战，空缺的职位也越来越难以填补。中国不断变化的人口与经济状况也加剧了企业的人力资源压力，增加了企业未来的负担。

近年来，劳动力成本的逐步上升使得企业成本不断上升，这也成为了外资企业长期关注的问题。劳动力成本的上升主要是经济中的不断增加的通胀压力带来的。近期，商务部部长王文涛也表示中国企业正面临着劳动力成本与大宗商品价格上涨带来的压力。除了通货膨胀，高技能工人与毕业生薪资预期的逐步上升，也推高了跨国公司的人力成本。按照中国美国商会的调查显示，对于各行业在华的美国企业来说，不断上涨的劳动力成本成为最严峻的挑战，80%的企业预计相较于 2021年，2022年的人均劳动力成本将上升。

图：中国员工平均年薪

数据来源: Wind

在外商企业计划增加员工人数的同时，公司还需要面对当地员工流动率较高的问题。企业报告称，这些流失的人才有很大一部分去往了竞争对手公司。这些竞争对手往往是中国的行业领导者，它们通过更具吸引力的薪资和员工待遇吸引了更多潜在人才。大部分在华企业都面临着寻找和招聘合适员工的问题，国家统计局的数据也证实了44%的受访工业企业都面临着这一大挑战。虽然聘用合适人才的挑战并非跨国公司所独有的，但如今年轻的员工的爱国观念增强以及地缘政治局势紧张影响了他们对外国公司的看法，使得跨国公司面领着更严峻的人才招聘问题。

同时，中国边境的实际关闭使得跨国公司雇佣和留住外籍员工变得更加困难。面对获得工作签证的流程挑战、直航航班的短缺，以及进入中国后的严格隔离要求，使得进入中国新的外国工人数量下降到了极低的水平，并且许多长期在华的外籍居民也已经离开了。2021年12月底，政府将外籍员工的个人所得税优惠再延长了两年，这大大减轻了外籍员工和人力资源经理的负担，使得他们不用付出额外的成本。这一措施受到了外国商界的欢迎，但并没有解决缺少航班和大规模隔离等更严峻的挑战。一项针对德国企业在华的劳动力市场调查也揭示了其影响程度，2016年外国员工占劳动力的7.1%，但这一比例在2021年大幅下降至5.4%。未来，如果中国没有实质性开放边境的举措，这一比例预计在2022年还会进一步下降。

对企业和人力资源经理的影响

外国企业需要根据中国长期的人口结构和经济趋势调整其招聘、维持和发展战略。根据人口普查数据显示，2010年至2020年中国的劳动人口减少了6.8%。不断上升的劳动力成本以及本地人才的竞争加剧，使人才招聘成为跨国公司面临的最紧迫挑战之一。如果公司想要保持竞争优势，就必须提高薪资和员工待遇，从而吸引并留住有技能的员工，尤其是年轻员工。情况允许的话，外商企业应该更多地投资于自动化技术，虽然这反过来又需要更多的高技能工人，但可以在一定程度上减少人才短缺的影响并提高生产率。

图：全国居民家庭劳动人口的比例

数据来源: Wind

国际资源进入中国的难度加大不仅给企业带来影响，也给在华外籍员工带来不便。边境封闭限制了中国员工的国际差旅或短期借调，这使得他们失去了实地学习全球经验以及与世界各地同事接触的机会；而其他国家的同事由于无法到访中国也降低了他们在华业务的参与度，扩大了中国与其他国家办事处之间的差距；同时也阻碍了总部发掘其在华公司的创新实践经验，更难以将有益经验在整个公司进行实践。对国内来说，中国的劳动力市场也将失去国外公司招聘经理对中国人才市场的关注，使得招聘合适人才的任务加重。并且，近期国内疫情再次大规模爆发，国务院副总理孙春兰等官员强调，中国政府不会改变疫情清零的政策方针。因此，鉴于在今年中国没有大规模开放边境口岸的打算，跨国公司必须探索更多虚拟技术手段，将中国与全球其他办事处的人才整合起来并鼓励在华外籍高管继续留在中国。

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科技

NFT能否持续高光？

从美国艺术家Beeple作品NFT拍卖出近7000万美元天价，到周杰伦发售NFT不到一小时售出超过6200万元，球星、奢侈品品牌、明星、以及各大企业纷纷入场布局，使得NFT成为备受追捧的热点之一 。

NFT(Non-Fungible Token，非同质化通证)是一种架构在区块链(Blockchain)上，能够保证唯一性、真实性和永久性的去中心化加密"数字权益证明"。 简单来说，NFT是一种虚拟的数字所有权证 ，可作为被交易的 “数字资产”，NFT可以代表一幅艺术品，一段影片, 或一张电影票等。尽管NFT已经存在多年，但此类加密资产的市场规模在过去一年升至新高 ，2021年NFT交易规模达到140亿美元，规模达疫情前2019年全球艺术品拍卖总额106亿美元的1.3倍。

NFT 的爆发主要有四个原因：首先，年轻一代的消费群体对于数字资产的偏好高出预期，独一无二的作品迎合了年轻消费者的性格; 其次，疫情给企业带来了较大的商业运营压力，需要推出创新的商业模式；再者，相对于传统头部拍行的拍卖，透明度高的数字艺术品交易有其需求；最后, 投资者在宽松货币政策的背景下采取了更激进的策略，进一步推动了市场的繁荣。

目前NFT的主要应用场景包含图像、影音、视频、游戏、媒体等数字内容, 有着自身生态和交易平台。其中，由于艺术品(Art-NFT)在各大交易平台上的NFT成交价格日渐走高，艺术品收藏领域的NFT已经成为热点。而应用在版权领域目前最主要的应用场景就是运动员的球星卡；在游戏领域，最常见的是在游戏中用户创建的NFT进行自由交易。国内外NFT市场的侧重点有所不同，国内NFT是由大厂带领前沿探索，主要集中于数字版权领域。而海外NFT市场品类相对丰富活跃，用户原创生态活跃，促成了高变现效率的商业模式与市场。

随着数字化的加速，未来将会有更多的资产以数字态形式出现，NFT 巨大的应用空间将在数字经济世界中变得更有吸引力:

1. NFT 将为品牌、创作者和消费者提供全新的商业模式与渠道: 例如奢侈品牌通过推出手游NFT虚拟奢侈品，创造出了新型营销渠道。通过NFT的营销渠道，可在短时间内获得巨大的曝光，吸引新一代NFT消费群体，同时提高消费群体的覆盖。NFT的技术可有效验证购买，从而验证奢侈品和打击假冒产品。
2. 体育NFT将是最大的增长点: 目前体育NFT作品多为与球队相关联的独家权证，所以体育NFT市场规模的增长与各体育团队和联盟的合作是分不开的。在海外, 顶尖球员的NFT独家作品一般可超过六位数，甚至有的球员可以出售价值百万美元的NFT。根据德勤统计，2021年体育NFT交易额为10亿美元，2022年增长为140%，是最具爆发力的行业之一。
3. NFT的应用领域将不断扩大: NFT所采用的技术能够解决数字资产的所有权确认问题，从而提高数字资产交易的效率，因此未来NFT的应用范围将不断扩大。NFT目前多应用于收藏品、游戏和艺术品等领域，未来也将延伸至金融保险、实体资产 (房产、车)、身份等。例如：不动产(房屋)与其它实体资产，身份验证、驾照、学历证书等。此外，各类NFT资产的交易本身也能创造出一个细分的金融市场。
4. NFT将推动元宇宙的发展: NFT为元宇宙提供了基础交易法则，可让用户创造NFT获得收益，也可转移资产，体现了元宇宙去中心化的能力。元宇宙也为NFT提供了各类应用场景，沉浸式体验让NFT增大了价值。
5. NFT风险不可忽视: NFT有容易创造的特性，这也就意味着在将来NFT产品数量有可能急速增加，具有较大的泡沫风险。再者，NFT商业模式仍处于探索阶段，目前的营利模式为直接出售NFT、在游戏内或交易时收取手续费，仍处于探索阶段。此外, NFT受政策监管环境影响较大, 相关法律法规出台以及完善仍然有待观察。

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汽车

新能源车“电池自由”的代价

自2021年开始蔓延的原材料涨价趋势终于转化为现实的成本危机。高油价并没有刺激新能源厂商的神经。与之相反，补贴退坡，俄乌战争影响下的原材料价格飙涨——从石油、天然气，到铝、铜等金属，再到锂、镍、钴等电池材料的涨价——给方兴未艾的新能源汽车产业带去严峻的生存危机。

以生产电池正极的原材料为例，3月8日，电池级碳酸锂均价最高站上50万元/吨，伦敦金属交易所（LME）镍金属期货价格大幅冲高至50905美元（约32.2万元/吨）。尽管上述原材料价格均有所回落，且从上游传导至下游锂电池及终端产品新能源汽车尚需时日，但从三月以来近20家车企宣布调整新能源车型价格的趋势看，显然本轮原材料涨价的价格传导机制已经建立，并按照正极材料-动力电池厂商-新能源主机厂的链路进一步向下游转嫁风险。通胀压力对拥有不同产品结构、供应体系、市场地位的主机厂带去的影响不一：其中低端市场车企由于涨价吞噬利润直接选择了产品停售，主流市场车企普遍采取涨价举措向消费者转移成本，一些新兴品牌车企则按兵不动、选择观望。

图1：动力电池正极和电解液主要原料价格走势

图2：伦镍期货价格走势

数据来源：安泰科、LME

涨价带来的短期威胁是销量承压，消费者很有可能因涨价而选择持币观望或转而选择燃油车，尽管历史新高的油价大幅抬高了燃油车生命周期总成本。而原材料短缺、涨价带来的长期影响则是延后电动车实现与燃油车平价的时间节点，从而影响电动车大规模普及的到来。

本篇月报试图回答原材料大幅涨价的动因，涨价是否具有持续性以及车企如何穿越大宗商品的周期性，建立对原材料和供应链的长期确定性。

首先，此轮电池原材料涨价的核心原因在于供需失衡，即上游矿产现有产能和新增供应跟不上下游需求的扩张速度。例如，锂电池是当前新能源汽车动力电池主要技术路线，随着新能源汽车销量的爆发，全球动力电池对锂资源的需求（碳酸锂当量）从2015年的2.3万吨，猛增至2021年约26万吨。但同期锂资源（包括锂矿和盐湖）产能的增幅仅为21%（据五矿证券预测）。

其次，锂和镍价格短期内将回落趋稳，但中长期看锂和镍产量上均面临因供给紧张导致价格维持高位的风险。锂和镍均属于矿产资源，而矿产开采属于高资金和技术密集型产业，具有投资大、建设周期长的特点。尽管锂价的上涨刺激了矿商投资积极性，锂矿企业经历了上个锂矿下跌周期，扩产相对谨慎；另一方面，全球宏观经济基本面、地缘政治、疫情、监管环境变化、环保压力都一定程度提升了开采成本和开采周期。

最后，对主机厂而言，如何穿越矿产周期建立原材料供应的确定性？从近期主机厂举措看，多数企业选择从供应体系、产品和技术研发、可持续三个层面试图化解矿产资源的供给约束。从供应体系看，主机厂通过长期协议、股权投资、合资公司等方式同上游原材料企业深度绑定，确保电池所需矿产资源供应的长期稳定性。从产品和技术研发角度看，一方面自建电池厂的车企通过锂离子电池本身技术的革新，降低动力电池的原料单耗。另一方面，正如页岩气在某种程度上取代石油一样，电池行业也在寻求锂电池的替代品。最后，除了锂，钴、镍等金属资源都面临各自的稀缺性和不可再生性的约束，因此提高报废电池中金属和其他废料的回收率也是降低对初级矿产产品依赖的路径之一。

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生命科学与医疗

对人口老龄化的回答

随着医疗进步和经济快速发展，中国的老龄人口占比（65岁及以上人口）自2000年有了快速增长，从2000年的7%到2020年的14%，并预期在2050年突破25%。在如此快速的老龄化趋势下，我国医疗健康领域中的各方正对人口老龄化给予广泛关注，以此应对人口老龄化带来的对医疗服务产业的挑战和机遇，未来在政策红利、新医疗生态的构建、新技术支持下，更多创新解决方案的出现将为中国养老医疗看护领域带来进一步的升级和扩张。

图：中国人口结构按照年龄组的变化

数据来源：EIU，MIF，中国健康统计年鉴

老龄化医疗服务的发展主要来自两个推动力：

• 政府政策助力养老产业发展。为应对人口老龄化趋势，中央政府提出了超十项文件，以重点提升国家和省级养老设施和服务的多元深度发展。重点发展领域有二：1）养老金融和保险的建设；2）养老医疗服务的软硬件提升。
• 重点领域投资为养老产业赋能。社会资本涌入众多行业养老相关项目，为应对人口老龄化提出了新医疗解决方案。 跨领域的合作也成为新趋势，从房地产、保险公司、金融机构、科技企业到互联网企业等，都建立了与生命科学与医疗企业的战略合作，共筑创新养老医疗照护解决方案，同时提升垂直领域的整合。

然而在疫情仍未平息的当下，养老医疗服务也面临着巨大调整，例如对于独居、行动不便或罹患慢性病等对于上门服务有刚性需求的老人群体的养老医疗服务的提供仍需再加强。需要加快在居家养老的补强、加强社区养老的建设，以及养老院的软硬件的完善。同时，对于专业养老医疗照护人才的需求也将快速增长，对于养老医疗看护人员的“三低三高”现状（社会地位低、流动性高，收入待遇低、劳动强度高，学历水平低、平均年龄高）的解决也迫在眉睫。综合来看，我国目前的养老看护医疗服务的“痛点”主要集中在人才短缺、成本过高、资金不足、供给和需求不匹配、规范化管理不足等方面。从需求端看，老年人尚未形成为服务“买单”意识，其消费习惯也更倾向于选择助餐等低消费或基本消费服务，消费动力和消费能力不足。从供给端看，用人、用房和资金保障是困扰社区养老机构的主要问题。

在未来几年，德勤预期在中国养老医疗服务产业中看到两个主要趋势变化：

• 智慧养老将成为新增长点
  目前，互联网养老服务存在两种模式： “综合养老服务平台模式”和“垂直型互联网养老模式”，但两种服务模式仍都处于起步阶段，模式和内容仍有待完善。从政府的角度看，互联网养老服务平台的深度发展，也体现了政府公共服务方式的转型。互联网养老服务平台打破部门、层级及职能的边界，提供了一种以公众需求为导向，精细化、个性化、全方位覆盖的公共服务。从企业的角度看，“互联网+物联网”为养老企业创造了新的商机。未来随着产品和技术的逐渐成熟，智慧养老将成为养老产业的一大增长点。
• “社区养老”发展将有进一步深化和落地
  随着城市独居老人家庭结构的增多，老年人对社会化养老照料服务需求也在逐年提高，社区养老渐渐成为养老方式的重要选择，也是政策鼓励的发展方向。今年1月印发的《“十四五”城乡社区服务体系建设规划》中，明确提及“强化社区养老服务功能”。目前来看社区养老的模式尚未在全国层面进行大范围普及，仍有较大的发展空间，在政策的明确支持下有希望在未来几年得到进一步的增长。