【并购交易危机管理系列】第一期：重大突发公共事件中的并购交易危机管理

导读

2020年伊始，新冠病毒引起的肺炎疫情给整个社会的供给、消费和流通带来了巨大的冲击。事实上，除传染疫情这类公共卫生事件外，其他重大突发的国内国际公共事件也如同难以预测的“黑天鹅”，使企业的正常经营活动压力剧增。作为企业成长和多元化布局的重要战略举措之一——并购交易，在此类事件影响下将面临怎样的挑战？

德勤将从本次疫情的影响切入，聚焦重大突发公共事件对企业并购活动产生的潜在影响，尝试与投资者一起思考，在面临此类突发系统性风险时如何制定并购交易策略、确保交易执行、实现交易价值，并为企业在特殊环境下有效开展并购交易活动提供启示和思路。

1. 重大突发公共事件日趋频发，细分行业交易市场暗藏机遇

重大突发公共事件通常指突然发生、难以预测、涉及面广、造成或可能造成严重社会与经济影响，需要采取应急处置措施予以应对的自然灾害、事故灾难、公共卫生及社会安全事件。

我们回顾了过往全球及中国并购市场在重大突发公共事件中的表现，大部分重大突发公共事件并未对宏观经济基本面及整体并购市场活跃程度造成长期的影响。以非典疫情为例，2003年非典爆发后中国宏观经济整体上行趋势未受阻碍，中国并购交易市场在2003年和2004年的交易总量相比前一年仍分别上升9%和11%，交易总金额上升14%和52%。

尽管整体并购市场活跃程度主要受宏观经济长期周期、技术创新、监管及管制政策变化影响，我们也注意到，具体细分行业在不同重大突发公共事件的冲击下呈现出不同的发展趋势：

• 受冲击较大的行业及相关产业、以及受影响区域的投资可能遇冷：如2003年爆发的非典疫情影响了投资者对香港的投资信心，香港房地产市场交易价格相比2002年持续下跌，直至2005年才有所回暖。而在2010年发生的美国墨西哥湾钻井平台爆炸和原油泄漏事故后，美国政府颁布了针对墨西哥湾区新开钻井的禁令，该地区的渔业、餐饮业、旅游业以及房地产业遭受严重打击，针对相关产业的投资活动也受到影响。
• 行业整合加快，出现更多并购机会：2005年8月美国卡特丽娜飓风使美国保险行业面对巨额理赔的重大冲击，据美国保险行业相关统计数据：飓风过后保险公司总计面临超过两百万份保单，理赔总价值高达406亿美元。此后众多保险公司纷纷谋求重组并购，实现规模扩张以提高抗险能力并提升运营效率。2006年和2007年，全球保险行业并购交易呈明显上升趋势，交易总量分别上涨13%和42%，交易总金额分别上涨24%和15%，出现了多宗巨型保险公司并购案。

重大突发公共事件对公众心理、行为模式所产生的影响，可能刺激部分行业快速转型升级并产生价值创造的新契机。例如在此次新冠肺炎疫情中：

• 由于人员流动的严重限制，消费者短时间内接受了在线教育、线上商超零售等服务，多个行业线下转线上的模式将再次加速。
• 以在线游戏、在线视频和在线直播为首的“宅经济”在疫情期间获得了爆发式增长，以抗击疫情为主题的视频和直播内容层出不穷。此类在线内容服务提供商如能在全面复工后继续推动优质内容生产、增强用户黏性、拓展创新服务模式，“宅经济”的热度将得到长期持续。

• 部分企业在疫情期间因人员短缺，或出于防护和安全的考虑导致无法正常开工，企业运营短期内受到严重影响。在未来制造业和服务业的持续转型过程中，企业采纳机器人和智能制造模式的意愿或将进一步提高。

• 远程办公和协同工具得到了大幅应用，这不仅帮助企业有效应对突发事件，也能有效降低运营成本，并为云技术的远程协同工具及提供远程技术服务的企业发展提供有力助推。

• 受疫情爆发影响，公众的健康保健意识大大提升，在线医疗和保健、健身、健康食品等服务和产品将得到公众的进一步关注。与此同时，政府在医疗卫生网络持续健全、区域医疗机构资源整合、药品生产流通改革以及疾病防治和健康促进等方面也将持续加大投入。医疗和大健康领域有望持续增长，其中，提供创新医疗模式和保健服务的公司将迎来新的市场机会。

• 疫情对企业和个体带来巨大的心理冲击，可能继续提高公众在重大突发事件下的自我保护、风险转移和风险分担意识，保险行业有望推出更多创新产品并赢得发展机遇。

• 疫情期间，各大供应链服务平台和快递物流企业积极响应国家号召，调动物流资源全力支持抗击疫情所需的物资、药品、设备、人员运输，并保障消费者生活所需的日用品、食品、药品、防护用品等物资的及时供应。疫情过后，如何提升重大突发公共事件下的物流配送保障，及如何建立高效灵活的物流供应体系将成为各大企业的重要研究课题。

• 此外，本次疫情发生后，国家采取了积极的财政和货币政策以促进经济恢复，对于希望优化全球供应链布局、或寻找高增长市场的企业而言，海外并购也可能成为潜在选择。

2. 重大突发公共事件对各阶段的交易活动带来不同程度的挑战

作为经济资源高度集中，且对时间非常敏感的商业活动，并购交易的执行往往在重大突发公共事件中受困于人员、资金及资源调配的限制。根据各个阶段人员活动和资源投入的不同程度，并购交易也会相应受到不同程度的影响。

交易标的筛选

• 部分标的公司所在行业受重大突发公共事件的影响，短期内发生业绩波动。如此次新冠肺炎疫情中的线下服务行业（餐饮、娱乐、旅游、交通等）普遍遭到打击（销售与利润走低、客户流失、资金链断裂等）。而线上内容平台等部分行业，反而迎来新一轮的用户注册和服务高峰。但这些波动是否会对企业价值产生长远的影响，还是短期的异常，投资者需要在复杂的不确定性因素干扰下合理判断，做出正确的投资决策。
• 在重大突发公共事件发生期间，部分受波及的行业市场波动较大。而由于人员、地域、沟通方式的限制导致信息获取渠道不够通畅，无法有效收集真实的行业和企业数据，因此难以验证投资案例。
  

交易标的洽谈

• 在人员流动受到限制的情况下，投资者与标的公司之间虽然可以通过电话、视频会议等方式远程沟通，但沟通效率仍会受到不可避免的影响。更重要的是，在谈判初期建立双方互信变得更加困难。尤其是在海外标的初步洽谈中，缺乏面对面的集中交流会使双方管理层对谈判质量和信心产生顾虑。部分交易甚至可能出现谈判搁置的情况。
• 同时我们也在实际案例中看到，正在或者刚刚签订交易意向的标的公司（即已有意愿促成交易），在重大突发公共事件发生时由于不愿受外部因素影响延长交易过程，反而愿意提供更好的配合。虽然这种所谓的“低姿态”并不一定会在后期交易谈判中让投资者占据优势，但是可以为后期交易执行提供便利和良好的谈判基础。
  

尽职调查开展

• 尽职调查往往是交易环节中受到重大突发公共事件影响最大的环节。对于复杂大型的交易，例如以竞拍方式开展的交易或者跨境投资交易，往往会采取虚拟数据库("VDR")的形式提供尽职调查数据，方便买方开展尽职调查工作。虽然对信息获取的影响有限，但是仍需注意在此类交易中，各项尽职调查、管理层演示及访谈、报价和交易协议谈判工作均需遵循严格的时间表和形式开展。一旦重大突发公共事件导致尽职调查工作无法顺利推进，可能降低卖方对投资者的信心，进而影响投资者在竞标中的竞争力，丧失交易机会。
• 对于部分中小型交易，尤其是在标的公司所在地区可能受重大突发公共事件影响无法进行实地走访的情况下，即便采取了替代性的程序，例如远程会议、电子数据库等方式，也往往无法达到预期的尽职调查效率和效果。例如双方对尽调数据的需求和相应准备理解不一，导致沟通成本高，效率低下；对以生产制造和供应链为核心竞争力的企业，若无法对产能、库存、在建工程、及质量体系等开展现场尽调，可能严重影响尽调质量；而尽调工作不畅，导致在预期的投入之外耗费更多的心力，对买卖双方及标的公司都是一种心理挑战，并可能影响彼此之间的相互信任。
  

企业价值评估

• 若标的公司的核心资产在重大突发公共事件中遭到破坏（如厂房损毁、人员流失、商誉受损、重要客户流失等），可能对交易决策和估值产生重大影响。
• 若标的公司所在行业受重大突发公共事件影响较大，其经营业绩特别是短期内的波动难以作为正常运营水平的参考。如何去除非常态下的干扰因素为评估公允企业价值带来挑战。
• 在重大突发公共事件中受到影响的标的公司，针对事件后的运营恢复需要进行额外的工作并投入一次性成本（如目标公司因资金链断裂产生计划外的融资需求，可能要求买方提供营运资本支持或短期融资并产生融资成本）。该项成本的匡算和分摊，可能成为后续交易谈判中的一个难点。

交易谈判与交割

• 交割过程往往事务繁杂，且对时间的敏感性更高，交割日是影响交易成败的重要节点。交割日的延期可能增加交易资金成本，打乱投后经营计划和协同效应规划，也会对员工心理造成负面的影响。因此，重大突发公共事件对交割日准备的冲击，需要重点关注。
• 交割阶段将会涉及大量的内外部人员和资源介入，不仅包括买卖双方，还有监管机构、银行和政府。重大突发公共事件对这些外部利益相关方的影响可能导致交割环境恶化。例如新冠肺炎疫情发生后，政府工作重心转向抗击疫情，监管审批、资金募集及支付、新公司注册及相关合同转移等交割事项均有可能无法如期完成。而这些关键的交割条件，往往能够左右交易的进程。
  
• 重大突发公共事件不仅对交割日准备的时间表产生影响，也对交割期间的运营稳定性和人员稳定性产生影响：
  
  
  • 业务延续性是平稳交割的重要指标之一。而重大突发公共事件往往会增加企业运营的外部不稳定因素，如上游供应商供货不足、物流供应链效率下降、下游客户资金链断裂等等。而在不稳定在交易环境中，运营不稳定的影响力可能会被放大，不仅容易放大员工负面的心理预期，也对交割后协同效应的实现，特别是短期速赢点的实现，产生时效性和经济性上的影响；
    
  • 此外，交割过程中人员本身的不稳定性因素在重大突发公共事件的刺激下也会变得更加明显。原本计划的员工沟通形式和内容需要及时调整，员工的安全和稳定成为首要考量因素，员工远程办公的安排和基础设施配套（网络设置，新邮箱的使用等）需要妥善准备。其中任何环节的混乱，哪怕只是暂时的失控，都会加剧员工的心态变化，使投后接管变得更加困难。
    
• 若重大突发公共事件导致此前的交易估值、重要条款（例如补偿条款、对赌协议、分手费等）、交割条件等发生变化，可能产生大量的额外谈判并影响双方之前达成的信任基础，导致无法顺利交割。
• 如果交易涉及业务剥离，标的业务的独立运营在重大突发公共事件影响下将变得更具挑战性，可能产生额外的独立运营支持需求。此时买方是否有能力进行全面接管，或卖方是否有意愿提供更有力的过渡期服务支持，将对标的公司的交割首日运营产生决定性的影响。
  

业务稳定

• 业务整合之初，往往是投资者与标的公司建立信任、确立新公司战略愿景和整合目标的重要阶段。公司董事会重组、高管任命与委派、以及管控机制均在此时确立，若由于突发事件冲击贻误以上重大事项决策和实施，公司可能无法实现有效接管。
• 稳定的业务开展不仅仅影响企业业绩，也是协同效应实现的基础。除了前文提到的业务稳定因素以外，重大突发公共事件的应急方案制定尤为重要。对于刚刚接手的企业，投资者往往还不能充分掌控，以往常用的应急方案未必适用于新公司。而标的公司员工对于应急方案的理解、执行是否到位、是否及时，都可能影响应急方案的效果。
  
• 业务稳定也意味着人员稳定和管理层稳定。在突发事件下如何应对业务风险，对于还未充分融合的交易双方管理层来说，无疑是一种挑战。一方面需要被收购公司管理层来管理业务，减少损失，另一方面也需牢牢把握这个特殊期间对重大业务事项和风险管理的知情权。仅仅依赖远程沟通，可能会影响配合的默契程度，并产生不必要的误解。
  
• 在交易中存在对赌协议的情况下，突发事件可能通过政策和市场变化，造成业绩与对赌目标之间的差异。对赌条款中是否有针对“不可抗力”的相关条款约定、标的企业面对的突发事件属于不可抗力还是一般商业风险，甚至在已经作为“不可抗力”的情况下双方的对赌期限和对赌目标是否需要改变，亦或“不可抗力”事件所影响的具体时间和业绩量化都将可能成为双方的争议焦点。
  
• 业务稳定也需要稳定的后台职能支撑。在重大突发公共事件发生的特殊时期，财务报表编制、人员工资发放、信息系统支持等依然不可或缺。被收购企业是否可以及时纳入投资者的管理体系，在特殊时期将面临更大的挑战（例如如何远程指导被收购企业的财务团队完成投资者要求的财务报表，完成报表合并；如何将所有被收购企业的员工纳入自己的信息系统，同时不发生财务数据和运营数据遗失或泄露等）。
  

速赢协同

• 速赢点的实现在于并购双方快速协作实现经营效益，大多数的速赢点都体现在供应端的协同采购、物流端的资源共享、或者是销售端的交叉销售等。在重大突发公共事件的特殊时期，这些速赢点将很难按计划体现。例如在新冠肺炎疫情影响下，各行各业的物流配送都受到影响，运力紧张，维持原有的物流效率已属不易，速赢效益的实现更加艰难。

• 即便速赢点依然具有可行性，例如采购合同整合等，这些速赢点都需要多方的紧密协作才能完成。在远程办公的情况下，协作速度和反应受到影响。管理层需要做好心里预期并开始着手解决这些实际的问题。

• 受到大环境的舆论影响，部分内部资源协同工作可能无法推进，（例如人员优化包括人员岗位调动，工作地点调动等）或需要付出更高昂的整合成本。

长期整合

• 重大突发公共事件不仅影响企业本身的运营，还对企业的外部经营环境造成冲击。受突发事件影响的供应商无法及时供货甚至无法保证正常生产、服务商无法如期复工难以提供现场支持、原材料及产品配送停滞、客户服务无法实施等情况会对整合的效果和交易价值实现产生长远的影响，并且给在事件中未受波及的竞争对手提供了攫取市场份额的机会。

重大突发公共事件下的并购交易如何应对风险，转危为机，提升价值

在新冠肺炎疫情爆发的当下，部分受影响并购项目暂缓了推进的速度。但投资者在此非常时期更应积极关注市场变化，根据自身项目所处交易阶段制定应急方案，从多个维度进行考量避免因短期突发事件造成不必要的交易风险和交易价值负面影响。

交易标的筛选

• 重新审视并购标的筛选条件，切实考虑疫情对并购标的所处行业和个体的影响。对于交易前期模拟中的收入和盈利预期等财务指标需做适时调整。

• 合理分析疫情期间行业或企业运营绩效发生波动的真实原因，理解目标行业是否仍然符合原有交易逻辑。
• 通过对过往类似疫情事件（如非典、H1N1流感等）的分析，协助投资者判断目标行业的未来走势，以期在疫情造成的短暂市场不确定期间抓住合适的投资机会。
• 对于业务出售方而言，可考虑有效采用卖方尽职调查（"VDD"）的形式厘清自身的财务和运营情况，客观陈述重大突发事件所造成的影响，以及运营恢复的商业计划，降低沟通成本，增加自身和投资者信心，有效推进交易进行。

交易标的洽谈

• 投资者在前期洽谈阶段应密切关注卖方和标的公司在疫情中的情绪变化，并通过电话或视频会议手段保持正常频率的沟通。部分情况下因标的公司所处行业受疫情短期冲击较大，对标的公司出售的诉求更加迫切，以求尽快融资缓解公司运营困境。投资者应尽量避免传达过于乐观或悲观的信息，理性思考并购个案对公司整体战略的帮助，争取实现买卖双方的共赢局面。

• 部分行业或标的公司受疫情刺激在短期内实现业绩增长，受到市场追捧，因而卖方或标的公司本身可能提高其对并购的预期。投资者应关注其财务表现及运营表现的可持续性，了解企业核心竞争力及未来发展战略以避免盲目加入无序竞争。

尽职调查开展

• 尽职调查是并购项目中人员调用最为频繁的阶段。在疫情发生后应及时与卖方进行沟通，坦诚描述当前面对的困难与限制，取得对方的理解并共同商讨后续的交易推进方案。

• 对于对现场访谈走访依赖程度较低的尽职调查，双方可尽量通过远程尽职调查和后续补充尽职调查相结合的方式，错开疫情高峰，在保障人员安全的同时尽量实现尽职调查工作的全面性和准确性，并保证交易进度不受影响：
  
  
  • 在开展远程尽职调查方面，有效方式包括启用在欧美等成熟并购市场所惯常采用的虚拟数据库("VDR")进行数据资料上传、审阅及在线问答，减少现场信息收集审阅时间，使尽调工作有据可循，提高效率。同时通过视频会议等开展管理层演示、沟通和协调等；
  • 如采取补充尽职调查，补充尽职调查的方式、时间、内容应与卖方达成一致。
• 对于需要大量实地现场走访的标的，如制造型企业，应积极与卖方和标的公司沟通，并建议修订尽调时间表，以保证买方利益得到有效保护。
  

企业价值评估

• 建立一个强大的财务模型作为价值评估的基础：
  
  • 了解标的公司的核心竞争力（如生产能力、技术人员、物流配送能力、服务能力、销售渠道等）在疫情中受到的冲击，评估影响规模并量化其在估值模型中的潜在财务影响；
  • 进行充分的敏感性分析和压力测试, 特别需要关注标的公司本身的现金流预测能否支持未来业务的发展。
    
• 在尽职调查过程中，除了普通尽职调查的审阅内容，还应重点关注疫情状态下造成的财务和运营表现波动，了解其真实成因并在财务模拟报表中做出相应正常化调整。
• 了解目标公司的价值提升潜力是否在疫情中受到影响：
  
  • 目标公司当前正在实施或计划实施的运营提升项目的延误情况，及重启时间表；
  • 目标公司在疫情后恢复正常运营水平所需的投入。
    

交易谈判与交割

• 在疫情发生后投资者应及时梳理交易中可能涉及的重大事项，制定检查清单检视各项交易关键内容是否受到疫情影响及影响程度，包括估值假设、尽职调查结果、重大交易条款、交割条件、交割时间表等。根据实际情况制定相应的应急预案，并就可能引发的额外交易工作和额外交易成本做好准备。

• 保持与银行、政府部门和其他监管机构的密切沟通，了解因疫情导致的临时性政策调整和监管要求。例如本次疫情发生后，国家市场监督管理总局发布的《市场监管总局 国家药监局 国家知识产权局支持复工复产十条》文件中就提出：“便利企业并购交易，经营者集中反垄断审查实行网上申报，提高简易案件审查效率，保障企业并购交易顺利进行。优化经营者集中反垄断审查工作机制，加强企业竞争合规指导和服务。”企业可根据政策指导及时调整原有工作方案，为相关审批工作做好准备，确保交割顺利完成。

• 针对潜在发生的重大变化，投资者应及时与卖方和标的公司管理层进行沟通，寻求合理的解决方案。

• 在业务剥离交易项目中，应寻求卖方提供更灵活的过渡期服务（服务内容、服务周期）以应对疫情带来的业务发展不确定性。

业务稳定

• 疫情发生后应成立疫情专案工作小组，迅速准备针对各项业务接管工作的应急方案，例如对于受到影响无法现场开展的董事会重组选举、董事会议题和开展形式等进行必要的调整，保证以上工作的连续性，避免接管效果的削弱。

• 与接管业务的员工开展积极的沟通确保卫生安全的充足性，特别是针对海外业务，应当定期与目标公司管理层及员工代表（如工会）就国内疫情现状和应急方案进行沟通，传达投资者的信心以稳定外方情绪，减少因沟通不足造成的恐慌。在疫情结束后及时通过员工大会或其他方式进一步传达对公司长期目标实现的信心，并通过一系列文化融合项目巩固交易成果。

• 与供应商、服务商、渠道合作伙伴、客户等保持紧密的沟通，以积极的姿态与各利益相关方进行应对疫情的商议和协作：
  • 对于原定的交割后首次拜访等重新制定计划，对于可能的延迟拜访或拜访形式变更等进行说明，避免造成误解；
  • 评估主要原材料的供应计划，及时选择备选供应商并评估其能力及对成本的影响；
    
  • 了解设备供应商的生产及发货时间表，评估对产能、效率提升项目的潜在影响；
    
  • 增加各物流节点的安全库存，在物流能力收缩的情况下保证供货能力；
    
  • 与客户协商在保证服务质量的条件下减少服务频次，并提供远程服务支持；
    
  • 对于确受疫情影响较大导致无法继续提供服务或接受供货的，应及时申请不可抗力事实性证明该并与客户或供应商进行沟通以寻求谅解；
    
  • 了解各方的复工时间表对企业经营活动的影响。
    

速赢协同

• 迅速研判疫情发生后是否对原定协同目标的可实现程度形成重大影响，例如评估商业和运营的恢复时间，协同效应实现的推迟和价值损失，以及是否存在可替代的应急方案。

• 细化影响协同效应实现的具体方面（例如开工延迟导致产能不足、物流运输掣肘、销售渠道无法提供支持或市场萎靡等），进行合理调整，形成更新的可量化和可追踪的协同计划。

• 及时更新整合计划中的协同和速赢目标、实现途径等关键要素，保证交易双方前端和后台支持人员目标明确、配合积极、沟通顺畅，做好变革管理工作以避免特殊环境下因管理混乱错失速赢机会。

长期整合

• 规划建立重大突发公共事件下的安全工作机制，明确长期整合中的危机管理策略和职责。对现有硬件系统进行检视和升级以保证突发事件下的运营硬件支持；通过对危机管理流程的建立、优化，及开展相关人员培训确保类似事件再次发生后的有序管理。

• 重新审阅当前的运营危机管理模型，将需要改进或优化的内容纳入长期整合方案：
  • 针对主要原材料和设备供应，应避免过度依赖单一供应商，造成供应集中化风险。在主要供应商供货受到限制的情况下应启用符合供货质量要求的备选供应商作为替代方案。在日常运营中应对供应商保持定期评审，对供应商产能、质量、库存、紧急调配能力做到心中有数；
    
  • 评估企业的生产布局，将产品类似、生产地点接近的生产场所进行整合。同时审阅物流和配送网络，优化生产仓库——配送中心——客户仓库的运输路径，尽量在物流成本可以接受的前提下确保主要客户可以被不同生产场所和配送中心所覆盖，以形成互相支持、互相备份的状态；
    
  • 优化产线安排，提高生产线灵活性（一条产线可以生产多种产品，或通过简单改造可以生产不同产品）。在重大突发公共事件发生时，可以尽快将生产需求转移到未受影响的生产场所；
    
  • 发展线上客户服务。通过网络平台和专属应用建立线上服务能力，改变客户接受服务的习惯，将部分或全部服务内容转移至线上。在增强企业服务抗打击能力的同时可以精简线下服务人员，实现服务成本优化。但同时需注意了解线上服务对服务质量和客户体验的影响。
    
• 检查企业的IT系统，确保日常维护正常进行和灾后备份功能完善。定期备份企业财务和运营数据，避免在疫情中发生数据管理的疏漏。
  

在本次新冠肺炎疫情的防控过程中，国家鼓励运用大数据、人工智能、云计算等数字科技，为疫情监测分析、病毒溯源、防控救治、资源调配等方面提供支撑。而通过技术赋能和数字支持，也能有效帮助投资者高效制定投资策略、管理交易执行、实现投资价值。

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