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딜로이트 주간 글로벌 경제 리뷰(7월 2주차)

글로벌 No. 1 딜로이트 글로벌 이코노미스트의 최신 세계 경제 뉴스와 트렌드 분석을 전합니다.

2022년 7월 2주차 딜로이트 주간 글로벌 경제 리뷰는 다음의 주요 이슈에 주목했습니다.

 

1. 경기침체의 정의를 새삼 짚어본다
2. 미국 연방준비제도의 셈법
3. 미국 고용 보고서, 경제성장 지속 신호
4. 유럽중앙은행의 자아비판
5. 중국 외화보유액 감소...이유는?
6. 글로벌 공급망 혼란 줄어드는 추세


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1. 경기침체의 정의를 새삼 짚어본다

“지금 경기침체인가요?” 요즘 가는 곳마다 받는 질문이다. 병원 진료 도중 의료기사와 잠시 얘기를 나누게 돼 내가 경제학자라고 밝혔더니, 그 역시 같은 질문을 던졌다. 그가 온갖 해석을 제시하는 바람에 정작 나는 경기침체가 무엇인지 제대로 설명할 기회가 없었다. 최근 이러한 일들을 겪으니 경기침체란 도대체 무엇인지 한 번 정확히 짚고 넘어갈 필요를 느끼게 됐다. 

통상 실질국내총생산(real GDP)이 2개 분기 연속 감소했을 때 이를 경기침체라 한다. 많은 국가에서 이러한 정의를 사용하고 있다. 하지만 미국은 아니다. 미국에서는 민간 경제분석 연구기관인 전미경제연구소(National Bureau of Economic Research, NBER)가 경기침체를 공식 선언하는 주체 역할을 한다. 

NBER은 월간 지표에 기반해 경기침체의 시작과 종료 시점을 판단하고, 미국 정부는 이러한 NBER의 판단을 근거로 정책 결정을 내린다. NBER은 경기침체를 “경제활동 둔화 양상이 경제 전반으로 확산돼 수 개월 이상 지속되는 상태”로 정의한다.1 NBER이 경기침체 여부를 판단할 때 기준으로 삼는 주요 월간 지표는 ▲이전소득 뺀 실질개인소득(PILT) ▲비농업부문 고용 동향 ▲실질개인소비지출(PCE) ▲가격변동 조정 도소매 판매 ▲가구 조사로 집계한 취업률 ▲산업생산 등이다. 

지금까지 NBER이 경기침체라고 판단한 사례 중 대다수는 2분기 연속 실질 GDP 감소를 동반했으나, 항상 그렇지는 않았다. 또한 2분기 연속으로 실질GDP가 감소했지만, NBER 판단 기준으로는 경기침체가 아닌 사례도 분명히 있다. NBER은 이런 사례에 대해 “경기 정점(peak)이 지났음을 확인할 수 없는 채로 실질GDP가 2분기 연속 소폭 감소한 경우도 있다”고 설명했다.

현재 미국 경제 상황이 바로 그렇다. 실질GDP가 1분기에 감소한 후 2분기에도 감소했을 것이라는 전망이 우세해지고 있다. 실제로 그렇다면 미국은 경기침체에 빠지는 것일까? 꼭 그렇다고 볼 수는 없다. 1분기에 실질GDP가 감소한 것은 대부분 재고와 수출 감소에 기인한다.2 반면 내수 판매는 증가했다. 국내총소득(GDI)도 늘어 수요가 강하다는 신호를 보냈다. 따라서 1분기 실질GDP 수치는 일종의 변칙이라 볼 수 있다. 게다가 NBER이 평가하는 고용과 산업생산 지표도 긍정적으로 나왔다. 

따라서 지금은 미국 경제의 경기침체가 시작됐을 가능성은 낮아 보인다. 다만 미국 경제가 심각한 역풍을 맞고 있음은 분명하고, 이에 따라 올해 하반기 또는 내년에 경기침체가 발생할 가능성을 배제할 수는 없다.


1. Business Cycle Dating Procedure: Frequently Asked Questions | NBER

2. gdp1q22_3rd.pdf (bea.gov)

2. 미국 연방준비제도의 셈법

미국 연방준비제도(이하 ‘연준’)는 지난 6월 15일 연방공개시장위원회(FOMC)를 통해 기준금리인 연방기금금리(Federal Fund rate, FFR) 유도 목표 범위를 1.50%~1.75%까지 75베이시스포인트(1bp=0.01%p) 인상하는, 이른바 ‘자이언트 스텝’(giant step)을 단행했다. 이제 남은 의문은 연준이 이러한 행보를 반복할 것인지, 반복한다면 얼마나 자주 할 것인지다. 연준이 7월 6일 공개한 6월 FOMC 의사록1에는 ‘인플레이션’이라는 단어가 무려 90번 언급돼, 연준 정책위원들이 인플레이션을 대단히 위중한 사안으로 보고 있음을 시사했다. 반면 1분기 실질GDP가 감소한 데 대해서 위원들은 “전반적인 경제활동이 1분기에 소폭 감소했다가 되살아나고 있는 것으로 보인다”고 평가하며 크게 우려하지 않는 태도를 보였다. 이러한 인식은 고용이 지속적으로 증가하고, 소비지출도 안정적으로 유지되는 데다, 가계 재정도 건전한 양상을 보이고 있기 때문으로 풀이된다. 다만 연준 정책위원들은 계속되는 공급망 차질, 재정적 경기부양 축소, 금융시장 여건 악화 등을 이유로 2022년 GDP 성장률 전망치를 하향 조정했다.

인플레이션이 역대급으로 상승하는 가운데 경제가 아직 경기침체 신호를 보내지 않는다면, 연준은 빠른 속도의 긴축 행보를 지속할 가능성이 높다. FOMC 의사록에 따르면, 연준 정책위원들은 에너지 가격 폭등과 계속되는 공급망 차질 등의 주된 인플레이션 요인들 외에도, 경제 성장이 지속되는 가운데 고용시장이 이례적으로 타이트해지면서 이것이 새로운 인플레이션 상승 요인이 될 수 있다고 지적했다. 이 때문에 “FOMC 참석자들은 차기 위원회 회의에서 50bp 또는 75bp 금리인상이 적절하다고 판단”했으며, “경제 전망으로 보아 경기 제약적인(restrictive) 통화정책 기조로 가는 것이 타당하며, 높은 인플레이션 압력이 지속되면 더욱 제약적인 정책 기조를 구사하는 것이 적절할 수 있다”는 데 의견을 같이 했다고 의사록은 전했다.   

마지막으로 정책위원들은 “FOMC가 상황에 맞도록 적절한 통화정책 기조로 수정할 의지가 없다고 대중이 의심하기 시작하면 높아진 인플레이션 압력은 좀처럼 내려가기 힘들 것”이라며, “물가를 안정시키기 위해서는 적절한 긴축 통화정책을 이행함과 동시에 정책 노선에 대해 분명하고 효과적인 의사소통을 지속해야 한다”고 강조했다. 

이는 시장의 기대인플레이션을 안착하는 것이 연준을 비롯한 모든 중앙은행의 중요한 임무라는 관점과 일맥상통하는 것이다.



1. Minutes of the Federal Open Market Committee, June 14-15, 2022 (federalreserve.gov)

 

3. 미국 고용 보고서, 경제 성장 지속 신호

미국 노동통계국 발표 자료에 의하면, 올해 2분기 3개월 동안 미국 경제에 약 100만개의 신규 일자리가 창출됐다.1 이는 미국 경제가 성장 중이라는 신호다. 같은 기간 실질GDP가 감소한 것으로 나타나려면, 이 같은 일자리 증가 효과를 상쇄할 만큼 노동생산성이 대폭 악화돼야 한다. 그런 경우가 아니면 2분기 실질 GDP가 성장세를 보였을 것으로 예상되므로, 경기침체는 아직 발생하지 않았을 가능성이 높다. 2분기에 실질 GDP가 감소했다 해도, 반드시 경기침체가 시작됐다고 볼 수도 없다.

지난 6월 미국 고용 동향은 가파른 증가세를 지속했고, 실업률은 낮은 수준을 유지했으며, 임금 상승세는 완만했다. 모두 경제 성장에 우호적인 소식이다. 하지만 고용 증가세가 강력한 것은 인플레이션 위험이 높다는 것을 시사하기 때문에 연준이 더욱 잰걸음으로 긴축 행보에 나설 수 있다. 반면 임금 상승세가 완만하다는 것은 타이트한 노동시장 여건이 인플레이션 압력을 상승시키지 않을 것이라는 점을 보여준다. 

미국 정부가 발표한 최신 고용 보고서의 핵심 내용은 다음과 같다. 미국 고용 보고서는 민간 기업과 정부 기관을 대상으로 실시한 기관 조사(establishment survey)와 가구 조사(households survey) 등 두 가지 조사 결과에 기반해 작성된다. 우선 기관 조사에 따르면, 6월 비농업부문에서 37만2,000개의 신규 일자리가 창출됐다. 이는 시장의 예상을 웃돌았고 5월에 비해서도 크게 감소하지 않은 수준이다. 다만 코로나19(COVID-19) 팬데믹 시작 직전 수준과 비교하면 일자리 수는 여전히 52만4,000 개 줄어든 수준이다. 민간부문 일자리 수는 팬데믹 이전보다 약 100만 개 늘었으나, 공공부문 일자리 수가 더욱 큰 폭으로 감소했다. 전체적으로 미국 고용 동향이 팬데믹으로 인해 악화된 것은 사실이지만, 1년 전과 비교한다면 일자리 수는 10.4% 늘며 빠르게 회복하고 있다. 다만 노동력 부족이 지속되는 것은, 팬데믹이 시작된 이후 생산가능인구의 경제활동 참가율이 낮아졌음을 반영한다.

부문별로 일자리 수가 가장 가파르게 증가한 곳은 제조업(5월 대비 2만9,000 개 증가), 운송 및 물류업(3만5,500 개 증가), 전문 및 비즈니스 서비스업(7만4,000 개 증가), 보건의료 및 사회복지업(7만7,800 개 증가), 식당과 호텔을 포함한 레저 및 숙박업(6만7,000 개 증가) 등이다. 도소매업, 금융서비스, 정보서비스, 공공부문의 일자리 수는 소폭 증가 또는 정체 양상을 보였다.

기관 조사에 의하면 6월 미국 노동자의 평균 시급은 전년 동월 대비 5.1% 상승해, 2021년 12월 이후 가장 완만한 상승률을 기록했다. 전월비로도 0.3% 상승하는 데 그쳤다. 인플레이션이 고공행진을 지속하고 노동시장이 이례적으로 타이트한 상황을 감안하면 당연히 임금이 큰 폭 상승할 것으로 예상됐던 만큼, 선뜻 이해하기 힘든 결과다. 최근 파업과 노조 활동이 증가했다는 언론 보도도 심심치 않게 볼 수 있었다.2 딜로이트 고객사들과 얘기하다 보면 임금을 대폭 인상한 사례도 적지 않았다. 그럼에도 불구하고 이번 지표는 전반적으로 근로소득 증가세가 상대적으로 억제돼 있음을 가리켰다. 노동자들 입장에서는 인플레이션을 반영하면 실질소득이 줄어든 것이므로 결코 반가운 소식이 아니다. 하지만 연준의 입장에서는 임금 물가 악순환(wage-price spiral)으로 인해 인플레이션이 장기화될 조짐이 보이지 않는다는 점에서 반가운 소식이다. 이는 인플레이션을 통제하기가 용이한 상황이다.

한편 가구 조사에 따르면, 6월에는 경제활동 참가율이 앞서 5월에 비해서는 소폭 낮아졌지만 2021년 같은 달에 비하면 소폭 높아졌다. 실업률은 3.6%로 5월과 동일했다. 이는 거의 50년 만에 가장 낮은 수준에 해당한다. 현재 미국 노동시장의 가장 큰 문제는 경제활동 참가율이 팬데믹 이전보다 턱없이 낮아졌다는 점이다. 외국인 근로자 수도 팬데믹 이전보다 줄었다. 이민자가 줄고 일을 아예 하지 않겠다는 노동자들이 늘어 노동력 부족 사태가 상당수 고객사의 최대 우려 사안이 됐다. 이 문제가 언제 해결될지, 어떻게 해결할 수 있을지 알 수 없다. 한 가지 가능한 해결책은 노동 절약(labor-saving) 또는 노동력 증강(labor-augmenting) 기술에 대한 투자를 늘려 기존 근로자들의 생산성을 증대하는 것이다.

6월 고용 보고서에 대해 금융시장 반응은 제한적이었다. 주가지수는 큰 변동이 없었고, 미국 국채 수익률이 소폭 상승하는 데 그쳤다. 투자자들이 이번 보고서를 서프라이즈로 받아들이지 않았다는 의미다. 따라서 경제 성장, 인플레이션, 연준 정책에 대한 금융시장의 전망도 변하지 않았다.


1. The Employment Situation - June 2022 (bls.gov)

2 Are U.S. Labor Unions Making a Comeback? (gallup.com)


4. 유럽중앙은행의 자아비판

유럽중앙은행(ECB) 정책위원들의 관점이 진화하고 있다. ECB가 7월 7일 공개한 지난 6월 통화정책회의 의사록1에 따르면, 정책위원들은 ECB에 대한 시장 참여자들의 신뢰를 유지 또는 회복하려면 ECB가 더욱 적극적으로 인플레이션을 통제할 필요가 있다는 데 의견을 모았다. 정책위원들은 ECB의 인플레이션 예측이 계속해서 하방으로 오류를 냈다는 점에서 시장 참여자들의 신뢰를 잃었다고 성찰했다. 의사록은 “최근 인플레이션이 급격히 상승했는데도 ECB는 계속 예측 오류를 내고 인플레이션 쇼크가 일시적인 것이라는 잘못된 주장을 지나치게 오랫동안 고수한 것이 중앙은행의 신뢰성에 의문을 제기했다”는 자아비판의 모습까지 보였다.

의사록에 따르면, 정책위원들은 시장의 기대인플레이션이 ECB의 인플레이션 안정 목표 범위를 벗어나지 않고 있지만, 인플레이션이 지속되면 임금 물가 악순환으로 인해 인플레이션이 장기화될 위험이 있다고 지적했다. 한편 ECB 정책위원들은 통화정책의 수칙에 ‘점진주의’(gradualism)가 포함돼야 한다는 데 동의했지만, 점진주의의 의미에 대해서는 의견이 갈렸다. 의사록에 따르면 6월 정책회의에서는 “점진주의가 통화정책 기조를 지나치게 느리거나 융통성 없는 속도로 수정하는 것으로 비춰진다면 점진주의의 개념 자체에 대한 오해가 발생할 수 있다. 특히 점진주의가 25bp 이상의 금리인상을 막는 근거로 비춰지는 상황을 막아야 한다”는 의견이 나왔다. 이는 ECB가 25bp 이상의 금리인상에 나서기 위해 시동을 걸고 있다는 의미로 해석된다. 이를 정당화하기 위한 추가 의견으로 “점진주의의 원칙은 나중에 더욱 큰 폭의 과격한 통화정책 수정에 나설 필요성을 줄이기 위해 초기에 선제적으로 대응하는 것을 뜻한다”는 내용도 의사록에 포함됐다.

이 모든 의미론적 논의는 통화정책 기조를 선회하기 위한 발판 작업으로 해석된다. ECB는 이미 7월 말에 25bp 금리인상을 예고한 바 있는데, 이번 의사록 내용은 이미 예고한 것보다 큰 폭의 인상도 가능하다는 의미를 내포하고 있다. ECB가 7월 회의에서 통화정책 기조를 수정하지 않더라도, 향후 수 개월 안에 한층 급격한 조정에 나설 가능성이 점차 높아지고 있다. 이렇게 되면 유로존 경제 성장이 약화돼 유로화 가치가 하방 압력을 받을 수 있다. 한편 ECB는 경제 지표에 기반해 유연한 방식으로 통화정책을 실행한다는 입장을 강조했다. 인플레이션이 정점을 찍은 후 완화되고 경제 성장이 약화되면 상황에 맞게 통화정책 기조를 다시 수정할 수 있다는 의미다. 이제 북미와 유럽 중앙은행들 전체가 긴축 기조로 선회한 만큼, 글로벌 경기침체 위험이 한층 높아졌다.


1. Meeting of 8-9 June 2022 (europa.eu)

 

5. 중국 외화보유액 감소...이유는?

중국 인민은행(PBOC)의 외화보유액이 올해 들어 (미국 달러화 환산 기준으로) 큰 폭 감소했다.1 일부 원인은 미국 달러화 가치가 절상되면서 달러 외 통화 가치가 절하된 탓으로 보인다. 게다가 인민은행이 위안화 평가절하를 막기 위해 달러를 매각한 것도 원인으로 추정된다. 최근 미국 금리 인상과 중국 내 정치 리스크 심화 등의 이유로 중국으로부터 외국인 투자자들의 자금이탈 물결이 이어지면서2 위안화가 평가절하 압력을 받고 있다. 위안화가 급격히 평가절하되면 중국 내 인플레이션 압력이 높아지고 중국 투자자들의 외화부채 상환 능력이 악화된다. 미국과의 경제적 긴장도 고조된다. 미국 정치 지도자들은 중국이 수출 경쟁력을 강화하기 위해 일부러 위안화를 절하하고 있다는 비난을 입에 달고 살기 때문이다.

최근 수 개월간 중국 위안화가 미국 달러화를 제치고 글로벌 기축통화로서 자리매김할 것이라는 전망이 눈에 띄게 늘었다. 하지만 내 생각에는 이러한 전망이 곧 실현될 것으로 보이지는 않는다. 위안화가 모든 이가 보유하고자 하는 외화이자 무역 결제 통화가 되면 인민은행은 지금처럼 어마어마한 외화를 보유하지 않아도 된다. 실제로 미국은 보유하고 있는 외화가 거의 없다. 글로벌 시장에서 미국 달러화가 독점적 지위를 유지하고 있으며, 미국이 변동환율제도를 유지하고 있기 때문이다. 이 때문에 미국은 달러화 가치를 안정적으로 유지하기 위해 외화를 보유할 필요가 없다. 위안화가 더욱 지배적인 기축통화가 되어, 중국 무역업체들이 글로벌 시장에서 자국 통화로 거래하며 환 위험을 겪지 않으려면, 중국이 자본통제를 종식하고 위안화의 변동환율제도를 도입해야 한다. 그렇게 되면 지금처럼 3조 달러가 넘는 외화를 보유할 필요가 극적으로 줄어들게 될 것이다.


1. TRADING ECONOMICS | 20 million INDICATORS FROM 196 COUNTRIES

2. China: 5 reasons why foreign investors are leaving ? (indiaherald.com)

 

6. 글로벌 공급망 혼란 줄어드는 추세

팬데믹이 지난 3년간 남긴 가장 큰 상흔으로 글로벌 공급망 붕괴를 꼽을 수 있다. 팬데믹으로 인해 소비자 선호도가 극적으로 변했고, 물품 생산과 운송에 거대한 장애물이 생겼다. 이 두 가지 요인으로 인해 물품 생산 및 운송 지연과 부족 사태가 발생하고 그 비용도 대폭 상승해, 전 세계적으로 인플레이션이 가속화됐다. 하지만 지난 1년간 이러한 공급망 차질이 어느 정도 해소되면서 인플레이션 압력도 완화될 것이라는 희망이 고개를 들었다.

공급망이 어느 정도로 무너졌는지 파악하기 위해 미국 뉴욕연방준비은행이 집계하는 ‘공급망압력지수’(Supply Chain Pressure Index)1를 살펴보자. 이 지수는 팬데믹 초기 급등했다가 글로벌 수요가 가라앉자 급락했다. 이후 수요가 회복되자 다시 신고점까지 치솟았다가 2021년 12월에 정점을 찍고 서서히 하락하기 시작했다. 제품에 대한 소비 수요가 조금씩 감소함과 동시에 기업들이 생산능력을 키워 생산 지연과 부족 사태가 어느 정도 완화되자 공급망 압력도 줄어든 것이다. 하지만 올해 러시아-우크라이나 전쟁이 발발하고 중국이 ‘제로코로나’ 정책에 따라 강도 높은 봉쇄를 시작하자 지수는 다시 반등했다. 이후 4월부터 다시 하락한 지수는 특히 6월 들어 크게 내리며 2021년 3월 이후 최저치를 기록했다. 뉴욕연방준비은행은 최근 지수 하락에 대해 중국의 봉쇄가 종료됐기 때문이라고 설명했다. 다만 현재 지수는 여전히 팬데믹 이전보다 높은 수준이다.

공급망압력지수의 이러한 흐름은 무엇을 나타내는가? 우선 글로벌 공급망이 정상화되려면 아직 멀었다는 것을 알 수 있다. 하지만 최근 수 개월간 공급망 문제가 개선되면서 병목현상이 어느 정도 해소되고 있는 만큼, 앞으로 생산이 늘고 물가는 하락할 수 있다는 것도 보여준다. 또 앞으로 기업들이 미래 공급망 차질에 대비해 공급망 다각화 노력을 펼치면 지수는 한층 더 하락할 수 있다.


1. Global Supply Chain Pressure Index (GSCPI) - FEDERAL RESERVE BANK of NEW YORK (newyorkfed.org)

저자: 아이라 칼리시(Ira Kalish)

딜로이트 투쉬 토마츠(DTTL) 수석 글로벌 이코노미스트.
배서칼리지 경제학 학사, 존스홉킨스대 국제경제학 박사.
전 세계 경제·인구·사회가 글로벌 기업 환경에 미치는 영향을 집중 연구.

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