视角
德勤中国研究《月度经济概览》
第四十九期
2019年7月9日
经济形势观察
大阪会晤后，中美关系走向何方？
六月底，备受瞩目的G20会议在大阪落下帷幕，此次会议对全球经济政治局势具有重大影响。去年夏天，IMF曾警告贸易争端升级（特别是中美贸易关系恶化）或致全球GDP下降0.5个百分点。在此次G20会议上，中美元首决定重启经贸磋商，将规避这一风险。此次会议成果符合市场预期——美方表示不再对中国出口产品加征新的关税，并且将取消对美企向华为出售产品的限制。事实上，自今年5月起美国针对华为的一系列措施已让中国怀疑——由美国鹰派推动的贸易战实质上旨在阻碍中国的技术进步。如果特朗普之前对华为采取的行动更多是为了增加谈判杠杆，那么此次解禁将有助于增加两国互信。此外，中方在此次会晤中表示将购买更多美国农业和能源产品。我们认为，未来贸易谈判的进程有望朝着更为的顺利方向发展，但投资者仍需保持理性。在去年12月在阿根廷的习特会上，中美都同意制定贸易协议，然而后续谈判无果，直至今年5月美国对2000亿美元中国商品的关税从10%提高到25%，双方才表示愿意回到谈判桌上。
在今年6月8日的圣彼得堡国际经济论坛上，习近平主席提到“中美之间交往频繁、利益融合，所谓脱钩难以想象”。中国经济对贸易的依赖度更高，且正转向由消费驱动的更可持续的增长模式（经济增长放缓和经常账户盈余减少正反映了这一点），贸易战将导致经济增速放缓和通胀走高。而于美国而言，如果贸易战的目标是“让制造业回流、创造更多就业机会”，那么现在美国必须转向更多从越南等国采购，消费者承受的代价将是为更少的商品选择支付更高的价格，但值得注意的是，从短期来看，较高的关税对美国经济的负面影响并不明显，因为与中国相比，美国对贸易的依赖程度较低，且其经济增长势头依然良好，处于经济复苏后期。因此，特朗普总统没有太大的动力去软化他对“不公平贸易”的立场。考虑到美国良好的经济前景对特朗普连任具有重大影响，因此中国若能允许特朗普在舆论声势上（而非实质上）占取一些优势（如购买更多美国产品），将有助于双方在今后达成协议。
事实上，在6月29日习特会前夕，习近平主席宣布中国将进一步开放市场：首先，精简外资准入负面清单（将于7月30日生效）；其次，将主动扩大进口，并进一步自主降低关税水平（目前平均适用税率为8.5％）；第三，将持续改善营商环境；第四，将建立知识产权保护机制；最后，将加快中欧投资协定、中日韩自由贸易协定的谈判进程。在某种程度上，贸易战促使中国在经济开放和建立区域伙伴关系方面采取了更大胆的措施。
这些重大举措不仅能缓解贸易紧张局势，实际上与中国的改革进程也是相符的，关键问题在于相关的具体措施能否跟进推出。大阪会晤后，中美关系将走向哪里？目前看来，中美贸易谈判的胶着点在于：中国如何应对美国提出的“减少对国企补贴”的要求？如何量化中国在知识产权保护方面的进展？中国是否会与美国建立“可核查机制”？事实上，多年来中国政府一直在管理经济方面发挥着重要而独特的作用，国企承担了许多社会职能，政府很难不去补贴他们。但也有观点认为，可以通过量化这些社会职能来提高国企效率，这符合中国的最佳利益。我们认为，解决这些棘手问题不仅需要贸易谈判，中美最好能重启每年的战略对话，并且中国若能大幅开放市场（例如，给外国保险公司和资产管理公司更多许可证）将缩小两大经济体之间的认知差距。
与此同时，贸易战停火将提振投资者情绪，维持人民币汇率稳定。 若贸易战不再升级，中国央行今年很可能将美元兑人民币汇率控制在7.0以下。转向鸽派的美联储今年内或会降息两次。人民币汇率稳定、加上主要央行开启宽松政策，将为中国政府提供更多刺激经济的空间，如降低存款准备金率（但不会降息）。 鉴于中美利差缩小，中国政府也将逐渐放松过去两年以来的资本管制。
金融服务
金融供给侧结构性改革如何落地？
金融供给侧结构性改革是今年政策的重点（2月份正式提出）。与钢铁去产能、房地产去库存不同，金融供给侧改革要求1）减少无效供应，化解金融风险，如市场化方式改造高风险机构、处置不良资产等；2）增加金融资源供应，优化金融体系布局，如多渠道支持民营和小微企业融资以及扩大开放引入外资。
最近包商银行被接管，一片哗然，央行多次安抚市场、呵护流动性。银行被接管在中国银行业历史上是首次，这是金融供给侧结构性改革措施落地效果的初步显现，其影响深远。
高风险农商行、城商行或面临兼并重组
包商银行事件暴露了中小银行前几年激进发展积累的高风险，这类机构主要为聚焦小微贷款的区域性的农商行和城商行。前几年中小银行通过同业业务加杠杆扩大资产规模，更以“类信贷投资方式”发放贷款规避监管限制，积累了大量不良资产。2017年末，包商银行不良贷款率1.72%看起来合理，但更大风险隐含在“应收款项投资”（即类信贷）中，1,786.8亿应收类投资约占同期贷款余额的80%，而且逾贷比（逾期90天以上贷款余额/不良贷款余额）高达196%，说明对不良贷款的认定不严格，偏离度很高，真实的信用风险难以估算。
两会期间，银保监会主席郭树清表示今年要研究如何改组改造高风险机构，有的可能会退出市场或被兼并重组，推动金融供给侧结构性改革，需要淘汰落后、引进先进的机制。潮水退去，才知道谁在裸泳，银行回归本源就是要服务当地区域实体经济，而不是做大规模使资金在同业之间自我循环。
银行业协会《2018年银行家调查报告》显示了业界的预期和关注：七成受访银行家认为未来三年会有机构退出市场，重点关注民营银行（53.7%）和农村金融机构（43.6%）。落实操作还存在一些实际问题，如行政干预多、市场化退出机制缺乏、相应立法规章不足，而且地方政府和监管的权责等问题需要明确。
大中小金融机构聚焦各自领域、布局更加优化
支持民企和小微企业融资是当前供给端的重点。五大国有银行的任务为小微贷款增规模（增长30%）并且降利率（融资成本降低1%），大型银行进入势必对中小银行形成冲击，如利率下行压降收益空间，而且客户流失。未来 “大型综合性银行+聚焦细分领域的中小银行”的体系将逐步构建起来，预计大行将聚焦抵押类信贷、投行和资管等综合业务，农商行和城商行回归本源，聚焦信用和保证类贷款等细分领域。
除了银行信贷供给，发展多层次资本市场直接融资、以及行业开放引入更多外资机构，也都是当前增加有效供给的方式。如科创板开板支持科技创新企业、行业开放引入更多机构和先进管理机制，以及资本市场逐步开放（如沪伦通）。
总之，继去杠杆之后，金融供给侧结构性改革进入了快车道，相关措施逐步落地，金融风险逐步出清，多层次、有差异的银行体系正在构建起来，中国金融行业布局将进一步优化。
汽车
自主品牌车企的产能危局
5月，自主品牌汽车销量再次录得负增长，市场份额跌至36%，创下近三年新低。其中当月没有一家自主品牌实现销量正增长，最大跌幅的车企销量同比下滑超过60%。
目前，国内规模以上的自主品牌整车厂约有145家左右，但产能超过50万辆的车企不超过10家。而且行业集中度较低，销量前五的头部企业占自主乘用车的市场份额不及60%。自主品牌车企曾凭借SUV的热销，积极扩充产能，推出一系列低价SUV产品，并取得一定销量成绩。但囿于产品矩阵窄，价格区间小，在SUV细分市场竞争加剧时上述企业便开始出现危机。而其更核心的问题在于：多数自主品牌厂商（头部厂商除外）缺乏系统性的、前瞻性的产品代际规划，没有清晰的产品生命周期策略，而且设计研发投入不及行业平均水平，生产管控体系能力的不足更是导致其后续质量问题频出。进入2019年，在市场整体失速、需求放缓之际，自主品牌厂商的发展问题被不断放大。据不完全统计，2019年仅约6家自主品牌车企产能利用率在70%的分水岭以上，其余均存在开工不足，半停产甚至是全线停产的困境。
事实上，自去年起自主品牌车企便开始进入整合期，主要集中在三个方向：
首先，大型国有整车集团进行资产重组，业务瘦身，撇离长期羸弱的板块，聚焦主力产线；旗下关联子公司则靠出售生产资质存续。包括一汽、长安集团均对旗下整车资产和业务板块进行重新梳理，剥离长期亏损资产，出售或放弃非核心业务。
其次，一些中间梯队的自主品牌车企则加速同新造车企业合作，签署代工协议或建立合资公司，通过生产非本品牌的订单，消化部分闲置产能。这些品牌厂商尽管陷入困境，但其最大的优势在于成熟的供应链、生产经验和熟练的技术工人。由于新的汽车投资管理协定对新建产能准入的把控较为严格，尤其为了避免低效产能过剩，一些新造车企业先后同传统主机厂达成产能合作，例如江淮、海马、东南汽车分别为蔚来、小鹏和电咖等代工。
另外，一些此前激进扩张的民营车企，则面临退市、破产清算的风险。
2019年汽车销量连续负增长无疑加快了产业整合的进度。我们认为，在上述三个趋势的基础上，市场还将迎来深层次的调整。一方面，行业头部企业之间的凝聚，三大国有整车企业将从股权、生产能力、产品业务、组织结构等层面的深度合并。中小型的地方车企则加快混合所有制改革，引入民营资本或新的合作伙伴，激发企业活力，改善企业经营效益。另一方面，为新造车企业代工仅仅是短期出路，随着汽车产业链的价值重心加速从制造端向服务端转移，产业主导权将不断向设计研发类企业集中，代工模式下的自主品牌厂商需要在为不同品牌代工的过程中建立起护城河，提升智能制造水平，为下一阶段汽车产业大规模定制化生产和弹性制造积累核心能力。
能源
向无补贴可再生能源转型
最近几个月中国发布了一系列针对现有和新项目的太阳能和风能价格政策，体现了中国实现可再生能源平价上网的决心。
平价上网政策的背后
中国计划2021年实现风能和太阳能平价上网的目标，意味着这两种可再生能源产生的电力将以燃煤发电的价格卖给电网。
太阳能和风能项目成本快速下降是平价上网目标背后的主要原因。2012年至2017年，太阳能项目建设成本下降了45%，风能成本同期下降20%。今年早些时候，中国启动了一系列无补贴风能和太阳能项目，以利用建设成本不断下降的优势。
除了成本大幅下降外，补贴负担是平价上网政策出台的另一个原因。补贴在在中国可再生能源发展过程中发挥着重要作用，但也给由中央政府管理的可再生能源发展基金带来了沉重的财政负担。截至2018年底，该基金累计赤字已超过1000亿元人民币(145亿美元)。中国正在利用一系列政策手段，在保持可再生能源市场稳定的同时减轻补贴负担。
新规则
根据中国国家发改委发布和国家能源局 5月24日发布的新规，2021年1月后上网的新建陆上风电项目将不再接收固定上网电价补贴，而是直接与电网公司协商价格。
太阳能补贴也在逐步取消，国家能源局计划通过政策支持推动新的无补贴太阳能项目的发展。例如，与电网签订为期至少20年的电力采购协议。此外，与其他补贴项目相比，无补贴的可再生能源项目将获得优先调度权。
今年5月，政府批准首批250个无补贴太阳能和风能项目，总装机容量为2076万千瓦，其中太阳能项目168个，装机容量为1478万千瓦;风电项目56个，装机容量为451万千瓦;分布式能源项目26个，装机容量为165万千瓦。发改委表示，电网公司将与无补贴可再生能源项目的运营商签署长期电力采购协议。
前景和风险
中国正处于从补贴驱动型市场向“平价上网”和“贴补支持”型市场的过渡时期，并将2021年初开始进入无补贴自由市场。无补贴的可再生能源政策，使项目内部回报率成为开发商的关注焦点，他们将需要在成本压力下确保项目的质量。可再生能源企业面临的主要风险是，当项目的盈利潜力受批发电力市场支配，而不是由政府固定支付担保时，贷款机构和开发商可能会在延缓甚至取消投资。
