德勤中国研究《月度经济概览》

经济形势观察

中美：不打不成交？

外部冲击下消费仍保持韧性

今年上半年中国经济继续保持韧性，GDP实现了6.3%的增速，如果下半年经济平稳运行，全年实现6.2%左右的增长目标无虞。从上半年的主要经济数据来看，消费仍是最有活力的部门，上半年社会消费品零售总额增长了8.4%，如果剔除汽车销量（下滑逾12%），社零其余部分实际上表现得更好。投资也有所回升，上半年增长超过5%，其中在房地产市场，尽管大多数开发商表示寻求项目资金很难，但房地产投资仍增长了近11%。

正如预期所料，外贸部门受到贸易战较大冲击。上半年，中国进口的美国商品下降近30%，对美国的出口下降8.1%。而另一方面，对越南和墨西哥的出口明显增加，这一转变表明贸易转移似乎正在发生。此外，中国对日本、韩国（中国第三、四大出口市场）的出口相对稳定，上半年同比分别为-1.1%和2.5%。

人民币破7毋需过分担忧

8月5日，受贸易争端加剧影响，人民币对美元的汇率突破7.0，市场对此措手不及，但并未出现像四年前“8.11汇改”那样的恐慌。由于人民币汇率最终要走向管理式浮动，央行必须在某一合适时机打破“7.0”这一界限。当日，美国财政部不出意外地把中国列为“汇率操纵国”来进行施压。今年以来，全球许多央行开启降息模式，而中国政府在缺乏降息空间的情况下可以通过人民币贬值来释放流动性，这从货币政策上来看无可非议。

7月31日美联储降息25个基点，并且今年下半年很可能会再降息25个基点（可能于9月的议息会议）。实际上，美国国债在过去几周出现大幅上涨，十年期国债收益率从一周前的2%下跌至1.75%。美国经济放缓、贸易局势紧张、欧洲央行重返量化宽松，都推动美联储转向鸽派，而亚洲地区也已有韩国、印尼等国采取了降息措施。不过，我们认为，中国不应加入这一降息的大合唱中，因为降息不能解决“民营企业和中小企业难以获得信贷”这一根本问题；此外，降息也很有可能导致楼市重新出现投机行为——这正是政策制定者一直努力避免的。

在此情况下，央行可以采取一个更灵活的有管理的浮动汇率来释放流动性。当前外汇市场以动量交易者为主，美元走强导致人民币产生补跌预期，人民币继续贬值将引发中国贸易伙伴的担忧，而中国需要通过加快开放国内市场来缓解这一问题。但我们不能排除黑天鹅或灰犀牛事件发生的可能性，如中美双方互相反制导致全球股市震荡和美国经济衰退。

中美如何实现休战、迈向和平条约

7月30-31日在上海举行的中美贸易谈判提前结束，双方表示“建设性的深入交流”，中方还提到将增加自美农产品采购。然而，8月2日，美国总统特朗普突然宣布将对价值3000亿美元的中国商品新征收10%的关税（将于9月1日生效），理由是中国没有履行承诺（或指大阪G20会议上双方之间的口头协议）。随后，美国的股市、债券收益率、油价立即出现了下调，给今年的经济前景笼上阴影。另外，中国股市也出现了下滑，但稀土价格却逆势上扬，反映出投资者对中国加征关税进行反制的预期。

但中美之间仍存在转圜的空间。此次双方都用“建设性”一词来描述最新一轮贸易谈判，说明谈判至少没有破裂，并且双方都意识到必须正视现实。美国应该已经意识到，中国即使是在中期内也难以从根本上改变经济模式；而中国也需要了解和解决包括美国在内的主要贸易伙伴积累多年的诉求，如更有效地保护知识产权，以及开放国内市场，而这在客观上其实也符合中国的改革目标。我们相信，中美之间能在2020年前达成贸易协定，因为贸易争端升级不符合双方各自的利益。当然，要达成协议或实现休战双方必须付出努力，例如美国在华为问题上做出退让，中国购买更多美国农产品。不过，如果中美之间进行大规模的有管理贸易，即中国承诺购买美国产品，而非开放市场，那这将挤占中国从其他国家的进口，进而导致中国与其他贸易伙伴的摩擦，并冲击全球贸易体系。

因此，中国最佳的应对之策是降低关税接近发达国家水平。短期内，跨国企业很可能对是否要改变供应链静观其变——根据最新的上海美国商会调研，超过60%的在华美企不打算搬迁工厂。但如果贸易谈判继续僵持，中国出口美国产品的高关税将迫使许多跨国企业重新考虑供应链布局。中国该怎么做来缓解这一矛盾？地方政府可能会出台出口补贴和税收返还等救济措施。但是，从中央政府的角度来看，当前的谈判僵局或引发了一个更深层的问题——如何鼓励跨国企业加大对中国这一庞大市场的投资。

总之，美联储的鸽派立场让包括中国在内的大多数新兴市场得以喘息，考虑到中国经济仍富有韧性，预计央行将保持中性的货币政策。但是，中美之间亟需休战以重振投资情绪。

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零售

下沉市场成为电商巨头新战场

在刚过去的6.18年中大促中，聚焦下沉市场的 “拼购”业务成为各家电商的鏖战重点。除拼多多、云集、快手等一众深耕下沉市场的社交电商之外，各大传统电商平台纷纷开始重点布局拼购业务，今年6.18活动中，聚划算、京东拼购、苏宁拼购正在成为电商平台的主力军。下沉市场为何对电商巨头有如此大的吸引力，原因主要体现在三个方面:

区别于身处头部位置的一二线高净值消费者，下沉市场是占据了全国70%以上人口和90%以上面积的“长尾地带”，其消费需求的累加将为零售企业带来巨大的流量和市场。在全国网上消费增速放缓的趋势下，三四线以下及农村地带的消费增速正持续增长。据阿里财报中披露，2018年平台新增1.2亿月活跃用户，其中70%来自三四线及以下市场。

不断提高的可支配收入释放了低线地区的消费需求。受减税增收、棚改和扶贫政策的影响，低线城镇及农村居民收入正逐年增加。相较于一二线城市，低线消费者在房贷等生活成本上的压力较低，在资金和闲暇时间支配上具有更大的空间。收入的提高相当程度上将释放中低收入家庭的消费需求。从聚划算披露的今年6.18消费数据来看，低线人群对小家电、家具用品等传统品类的消费增速达到一二线城市的2倍以上。

低线持续增长的互联网渗透率将为电商零售带来一波新的红利。据QuestMobile数据显示，2019年第二季度,中国移动互联网用户规模单季度内整体下降近200万,而三四线城市仍保持较高增速。其中，2019年6月低线地区综合电商月活用户同比增速达59.4%。随着互联网渗透率在低线地区的持续走高，电商及零售品牌将触达更加广阔的地区和受众，从而实现其对新增量市场的开拓。

电商行业在下沉市场未来的发展趋势如下：

传统电商平台和零售品牌将以增量为驱动持续开拓下沉市场。本次6.18，各传统电商巨头携品牌商纷纷入局社交电商，其中阿里还采取了向双11规模看齐的资源投入和让利活动。而拼购的背后，反映的是在一二线城市逐渐转变为存量市场时，各传统电商玩家正试图通过社交拼团和购物补贴等“下沉”策略寻找新的增量。随着巨头的入场，未来针对下沉市场的竞争格局将日趋激烈。

社交电商的社交裂变将持续渗透低线城市。从“拼团”到近日火爆的“砍价免费拿”，诸如拼多多之类的社交电商将通过基于社交网络的营销玩法持续覆盖更多的低线用户。然而，社交电商在低线城市的发展仍然存在诸多隐患。假货、低质、品类不足是伴随社交电商发展的短板，以上因素也成为社交电商建立品牌信任感的阻碍。随着低线消费者对高品质商品和服务需求的提升，以上问题也将越发在社交电商的发展中凸显。

下沉市场的消费者对优质商品和服务的需求将持续提升。随着下沉市场消费观不断成熟，收入的逐年增加以及便捷和高效的电商渠道全面覆盖低线城市消费者的生活方式和购物历程，低线市场对有一定附加值的品牌和多元化品类的消费需求也将进一步释放。

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传媒

为何中国观众不看电影了

据国家电影专资办的统计，截至6月30日，中国电影2019上半年的总票房为311.7亿元，较去年同期的320.35亿元下跌了2.7%；观影总人次为8.08亿，较去年同期的9.01亿减少了10.3%，这是近九年来中国电影票房和观影人次的首次下滑。除了近期电影《哪吒》票房突破25亿元之外。人们不由得思考：电影业寒冬的背后，是否意味着大众对于到电影院观影的兴趣下降，中国电影市场将如何突破发展瓶颈，实现新的增长？

国产爆款电影匮乏与票价提高

观察近年中国电影行业的票房数据，我们发现今年中国电影票房的下滑并非毫无征兆，在经历了多年的高速增长后，中国电影行业从2018年开始进入冷静期，票房和观影人数增速都明显放缓。从票房构成来看，今年上半年总票房的降低主要是由于国产电影表现不佳，总票房仅为157.54亿元，比去年同期减少16.94%。今年上半年的6个单月票房冠军中5个均为进口片，仅有《流浪地球》为国产电影拿下了一个2月票房冠军。此外，今年票房过亿的16部国产电影中8部都是春节档，使得国产电影在上半年表现出明显的后劲不足。国产电影大量集中在春节上映，一部分原因是春节档体量巨大，人人都想瓜分这块大蛋糕；另一方面是有实力能在日常档期与国外电影竞争的国产电影并不多，春节档能够有效地降低竞争的风险。

票价的提高主要体现在票补的减少，2014-2017年票补在中国电影票房的高速增长中扮演了重要角色，以2015年为例，这一年票补规模达到了40亿元，约占全年总票房的10%，2018年相关部门停止第三方和影院自有渠道的票补，这一新规的执行让“9.9元看电影”等极具诱惑力的优惠不复存在，观众为电影支付的费用要增加11%，这势必会使消费者对购票更为谨慎，从而降低了消费者观影的兴致。

影院荧幕收益惨淡

这些需求端的变化给电影产业链的各个环节施加了压力。对于影院来说，随着影院在全国范围内的渗透率递增，银幕的边际收益却在持续走低。2019年上半年全国银幕数量增长至64944块，银幕数半年增长3492块，新增影院691家。而由于票房增长的放缓，我国影院单屏的产出就已经开始下滑，2018年，我国单屏产出为101万元，同比下降8.3%。即使是排名前列的院线上座率也处于低位，2019上半年票房排名前三的院线为万达院线、大地院线、上海联合院线，上座率分别为12.02%， 10.51%，11.82%。

发行方调整筛选与宣发策略

而作为衔接电影制作和放映环节的发行方，则不得不通过调整发行影片的筛选标准、拓宽和丰富影片宣传渠道与方式来抵御行业寒冬。在题材的选择上，发行方通过对多层次的观众观影需求进行影片挖掘，同时越来越注重影片的思想内涵，诸如《我不是药神》、《一出好戏》就是这类电影的成功案例。与此同时，国内观众对于电影的要求提高不仅体现在内容上，也体现在宣传上。当今的观众不再买账铺天盖地且千篇一律的营销，这就意味着电影宣传不能再是传统的广撒网战术，而需要找准目标对象实现精准营销，同时在宣传内容上进行丰富与创新。今年《小猪佩奇过大年》的预热宣传片《啥是佩奇》就凭借感人的剧情和质朴的风格在网络上迅速传播，仅在微博就达到了两千多万次播放，为电影的上映吸引了一大波观众。

资金撤离背景下的竞争加剧

伴随着电影资本市场降温，处于上游的电影制作公司面临着严重的融资难问题。去年爆发的税收事件不仅让行业内人心惶惶，同时也加速了资本的离去。于此同时，相关部门加强对影视行业的监管，对电影的制作和宣传提出了更高的要求，使整个影视行业对于剧情设计、版权使用、艺人选择等都更加谨慎，过去“大IP+流量明星”这样的圈钱模式将逐渐失灵。这样严峻的情况既是挑战，也是机遇，行业生态环境的重塑是一次重新洗牌，对于一些有着高水平制作实力的新生影视公司来说，这其实是一个很好的突破时机。

今年上半年的票房下跌，意味着电影行业进入一个新的发展阶段，依靠人口红利的低质量野蛮增长已成为过去。虽然短视频、网络电影、综艺节目等其他形式的娱乐呈现出百花齐放的态势，与院线电影形成竞争关系，但是我们并不能忽视电影市场依然存在着巨大需求，院线电影仍具有其不可替代性：电影院不仅提供文化产品，也是一个重要的社交场景平台。在电影市场回归理性之时，从业者的当务之急是对内容的丰富与深化，把电影质量和市场做强，同时尝试与新技术、新消费的融合，实现电影产业链横向与纵向的延伸。

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物流

智慧仓储引领物流地产发展

优质物流仓储需求增长空间广大

中国物流业发展平稳，2010-2018年期间，全国社会物流总费用从7.1万亿元上升到13.3万亿元，年复合增长率为8.16%，体现出中国物流行业在需求旺盛的情况下，物流总费用规模也在平稳增长。同时根据中国仓储协会统计，截止2018年，中国拥有物流园1638个，2015-2018年复合增速达10.6%。虽然中国物流地产存量（约9.55亿平米）已处于领先地位，但是优质物流设施占存量物流设施比重仍较低（约5%）。伴随近年来电商以及高端制造业的发展，国内对优质物流设施的需求不断提升，优质物流设施的供给缺口不断扩大，未来高标仓储设施市场空间广阔。

与此同时，物流红利政策密集出台。2018年12月，国家发改委与交通运输部发布《国家物流枢纽布局和建设规划》，将建设共212个国家物流枢纽。未来通过建设多个辐射能力强、运作水平高、连接紧密的国家物流枢纽，提高区域内、区域与区域之间互相协作的效率，推动组织化运营。物流地产发展前景更加广阔。

轻资产模式成为物流地产运营主流

物流地产的重资产性质使其在发展过程中受土地和资金要素牵制较多。土地有效供应不足，投资周期较长、行业竞争加剧，给物流地产开发建设完成之后的招商和运营带来了更大压力。因此是否能找到使土地与资金要素良性循环的盈利模式以拓展自身发展空间是企业面临的一大挑战。不同需求方对于仓储投入的考虑不尽相同，但目前多数仍采取轻资产模式，以租赁为主。

近几年，物流地产租金保持提升，投资回报率已高于其他类持有型物业。北京、上海、广州等一线城市物流设施投资净回报率6%-8%，要高于商业地产（4-5%）和住宅地产（2-3%）。租金上涨的背后原因仍然是当前我国物流仓储仍以传统低端为主，在高端仓储方面的存在严重不足。

目前进入物流地产市场的企业主要有这样3种典型的运作模式：

表：物流地产企业主要运作模式

来源：德勤研究

物流地产未来发展趋势

• 高科技智能仓储设施将成为主流

一方面，基于近年来电子商务订单增长迅猛以及碎片化的特点以及降低成本的考量，仓储管理自动化和精确化的需求日益增长。因此依托移动互联网、大数据、云计算等技术，以智能分拣、机器人操作为特征的智慧仓储系统应运而生，引领着仓储业硬件设施的发展方向。另一方面，为降低运营成本、节约资源，环保仓储也开始成为物流地产行业“新宠”，如苏宁物流计划在2019年在13个城市落地“青城计划”，其中就包括“绿色仓储”。在此基础上，物流地产企业也将努力提高自主创新能力。

• 完整物流产业链服务更受关注

物流地产的核心竞争力来源于其服务品质而非仓储场地。在竞争激烈的物流地产行业，各企业将更加关注客户黏性，从服务上提高自身附加值，为此企业将从产业链上的全套服务入手，在选址、仓储、加工、配送等多个环节上提升服务效率与质量。首先，在选址和仓储条件上企业将更能满足客户个性化需求，例如对医药、生鲜零售类企业应当能提供相应的冷藏设施，或者对其他企业根据对方需求提供面向资源或面向市场一类的仓储场地。其次，在仓储过程中，企业将为入驻客户提供配送管理、仓储管理等一系列增值服务，并且能够有效利用智能手段提高服务效率。最后，同样针对客户的不同产品类型和不同需求，物流地产能够进一步提供仓储和仓储相关服务之外的服务内容，例如集中的市场或专门的加工服务等，旨在提供完整服务，将物流地产产业链与对方产业链深度融合，以寻求成本最小化和利润最大化。

• 企业愈发关注拓展商业运营与盈利模式

传统的盈利模式资金回报周期长，无法满足快速企业快速扩张的需求。因此，更多企业将拓展商业运营与盈利模式，转变原本的重资产运营模式为“重资产持有+轻资产运营”模式，转变原本仅靠租金盈利的模式为“物流+金融”盈利模式，通过投资管理、资本管理及收益分配等服务获取基金管理费收益和投资收益。

• 物流地产行业整合趋势愈发明显

一方面，小而散的市场格局和白热化的市场竞争使行业横向整合成为未来物流地产市场发展的可能趋势之一，现有的实践基础包括普洛斯收购盖世理以及普洛斯同平安不动产建立战略合作关系。另一方面，行业中提供产品转移运输服务的运营商与提供优质硬件设施的开发商之间的纵向整合也将为双方提供更完备的需求端与供给端资源，有利于促进二者共同发展。

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