미국 재정적자를 둘러싼 쟁점

미국 재정적자는 과연 우려할 만한 문제인가?

흥미롭게도 얼마 전 끝난 미국 대통령 선거 운동 기간 동안 양당 후보들은 미국의 급증하는 공공부문 부채에 대해 거의 언급하지 않았다. 이 보다는 이민, 인플레이션, 낙태, 무역 문제에 대해 더 많이 거론했다. 이러한 이슈들은 모두 중요하지만, 정부가 자신의 지출 재원을 어떻게 조달하는지, 또는 조달에 실패하는지는 사실 매우 중요한 문제임에도 불구하고 상대적으로 많은 관심을 끌지 못했다. 실제로 경제 전망에 대한 기업 리더들의 질문을 살펴보면, 공공부문 부채는 그들이 우려하는 주요 사항으로 꼽히고 있다. 이러한 기업 리더들의 우려는 과연 정당한 것일까?

먼저 몇 가지 사실을 확인해보자. 의회예산국(CBO)은 최근 마감한 회계연도에 미국 연방 정부의 재정적자(지출에서 수입을 뺀 값)를 국내총생산(GDP)의 6.7% 수준으로 추산했다.^[1] 이는 경제가 거의 최대 수준으로 가동되고 실업률이 역사적으로 낮은 상황임을 감안하면 비정상적으로 높은 수치다. 미국 역사상 GDP 대비 재정적자 비율이 이보다 더 높았던 시기는 심각한 경기침체기나 2차 세계대전 도중과 직후뿐이었다.^[2] 게다가 대선 후보들이 제시한 세금 및 재정 지출 계획을 감안할 때, 재정적자 비율은 앞으로도 상대적으로 높은 수준이 지속될 것이며 더욱 높아질 가능성도 있다.

게다가 미국 경제의 부채 수준도 역사적으로 높은 상태다. 부채 수준을 측정하는 방법은 세 가지가 있다. 

첫째, 모든 채무자를 포함한 총 부채로 측정하는 방법이 있다. 이 척도에 따르면 2022 회계연도 말 현재 미국의 GDP 대비 부채 비율은 123.4%였다. 이는 팬데믹 사태가 절정에 달했던 2020 회계연도에 기록한 사상 최고치 부채 비율인 127.7%보다는 약간 감소한 수치다. 제2차 세계대전 때에도 미국이 이 정도의 부채 비율을 기록한 적이 없었다. 

두 번째 척도는 국민들이 보유한 부채이다. 이 경우 사회보장신탁기금과 같은 정부 계좌가 보유한 부채는 제외된다. 이 기준에 따르면 GDP 대비 부채 비율은 2022 회계연도에 97%였고, 2024 회계연도 말에는 99%에 도달할 것으로 예상된다. 2020 회계연도에 이 비율이 99.7%였다. 앞서 1945 회계연도와 1946 회계연도에 이 부채 비율은 각각 103.9%와 106.1%로 좀더 높았던 시기가 있었다. 대선 후보들 공약에 따르면 앞으로 몇 년 동안 이러한 부채 비율은 상당히 더 높아질 것으로 보인다. 

마지막으로, 가장 중요한 부채 측정 기준은 연방준비제도(연준)가 보유한 부채를 제외한 국민이 보유한 부채다. 연준의 부채는 2010년 글로벌 금융위기와 2020년 팬데믹 동안 크게 증가했다.^[3] 연준이 유동성 수준을 늘리기 위해 국채와 기타 증권을 매수하는 양적완화 정책의 결과였다. 이러한 조치는 대공황 시기처럼 시중은행이 대출을 억제해 통화 공급이 감소하는 사태를 피하기 위한 것이었다. 이러한 부채 척도는 정부 부채가 민간 부문에 미치는 실질적인 영향을 반영하기 때문에 중요하다. 이 기준에 2022 회계연도 GDP 대비 부채 비율은74.5%로, 2020 회계연도의 78.7%보다 낮은 수준이다. 이보다 더 높았던 유일한 시기는 1944년에서 1948년 사이였으며, 당시 1946년에 95.6%로 최고치를 기록한 바 있다. 다시 한번 대선 후보들의 공약에 따르면, 이 부채 비율도 앞으로 몇 년 동안 더 높아질 것으로 예상된다. 

따라서 미국 재정적자와 국가 부채 수준은 아직 재앙적인 수준은 아니지만 역사적으로는 높은 상태이다. 우리는 이 문제에 대해 우려해야하는가? 그렇기도 하고, 그렇지 않기도 하다. 보통은 정부의 차입 규모가 큰 것은 염려해야 하는데, 왜냐하면 이 경우 정부가 부족한 자금을 놓고 민간 투자자와 경쟁하게 되고 이에 따라 차입 비용이 상승하여 투자와 경제 성장이 억제되기 때문이다. 최근 몇 년 동안 그런 일은 일어나지 않았다. 게다가 투자자가 국채를 매수하지 않으려고 한다면 중앙은행이 부채를 화폐화하여 결국에는 파괴적인 인플레이션 사태를 부추길 수 있다. 하지만 그러한 일도 일어나지 않았다. 

물론 기존 부채 규모가 이미 크고 동시에 이러한 부채가 더욱 늘어날 것이라는 기대가 형성된다면 채무 불이행이나 인플레이션을 유발하는 부채의 화폐화를 두려워하는 투자자들을 겁먹게 할 수 있다. 이것이 금융 위기로 이어질 수도 있다. 이제까지는 그런 일이 일어나지 않았다. 게다가 일본과 같이 GDP 대비 부채 비율이 미국보다 훨씬 높은 흥미로운 사례가 존재한다. 하지만 지금까지 일본은 차입 비용과 인플레이션 압력이 훨씬 더 낮았다. 이는 선진국 경제가 아주 힘든 결과들을 겪지 않고도 대규모 부채를 관리할 수 있음을 시사한다. 

다른 한편, 어떤 정부든 이런 면에서 얼마나 멀리 갈 수 있는지에는 반드시 한계가 있다. 결국 우리는 일부 국가들의 경험을 통해 과도한 부채와 정부 차입이 약한 경제 성장 및/또는 매우 높은 인플레이션으로 이어진다는 것을 알고 있다. 과거 1920년대 독일이나, 더 최근에는 2010년대 그리스의 사례를 고려해 보자. 여기에다 베네수엘라, 아르헨티나, 짐바브웨와 같은 국가들은 극도로 우려스러운 사례들이다. 

미국은 이런 국가들과는 다르다. 미국은 세계 기축 통화를 발행한다. 이처럼 미국은 ‘엄청난 특권’(exorbitant privilege)이라고 불리는 것을 가지고 있다.^[4] 미국은 대외 채무가 자국 통화로 되어 있을 뿐만 아니라, 글로벌 투자자들은 불확실성이 높은 시기에 미국 달러를 갈구하게 된다. 미국 국채 시장은 거대하고 유동적이며 투명하고 신뢰할 수 있다. 따라서 미국은 눈에 띄는 결과가 없이도 다른 나라보다 더 팽창적인 재정정책을 시행할 수 있는 가능성이 높다. 

그럼에도 불구하고, 이것은 절대 영원히 지속될 수가 없다. 정책이 바뀌지 않는다면 미국도 무모한 재정에 대한 대가를 치르게 될 때가 올 것이다. 우리는 그 때가 언제일지 모르며, 지금으로부터 오랜 시간이 지난 뒤일 수도 있다. 1980년대 감세 정책과 국방비 지출 증가로 인해 적자가 비교적 높았을 당시에 미국 재정정책에 대해 엄중한 경고가 제기된 바 있다. 전문가들은 위기가 임박했다고 경고했지만, 그런 위기는 결코 오지 않았다. 

그렇다면 무엇을 할 수 있을까? 미래 재정 적자에 대한 나쁜 전망은 대부분 인구 통계에서 비롯된다. 다시 말해 인구 고령화로 사회 보장 및 의료 보험과 같은 노인을 위한 복지 지출이 증가한다는 얘기다. 취업 연령 인구가 느리게 증가하면, 세금을 인상하지 않을 경우 이러한 프로그램에 필요한 수준의 정부 수입이 증가하기 힘들다. 이러한 문제를 해결하기 위한 방법은 여러 가지가 있다. 예를 들어, 은퇴 연령을 늘리거나, 세금을 인상하거나, 복지 혜택을 삭감하거나, 다른 유형의 정부 지출을 삭감하거나, 이민을 늘려서 은퇴자 대비 근로자의 비율을 높이거나 할 수 있다. 이러한 방법들 중 어느 것도 정치적으로 쉽지는 않지만, 이러한 방법들을 잘 조합하면 문제를 해결할 가능성이 크다.

또한, 연방 정부 지출의 커다란 부분이 의료 복지(예: 메디케어, 메디케이드, 재향군인 혜택)에 쓰인다. 생성형AI와 같은 새로운 기술이 의료 서비스의 생산성을 높여 비용을 절감할 수 있기를 기대할 수 있다. 그럴 수만 있다면 이는 정부 부채에 큰 영향을 미칠 수 있는데, 이는 아직 커다란 미지수로 남아 있다.

어떤 경우이든 정부 지도자들은 투자자의 우려로 인해 당장 문제가 될 때까지는 이러한 장기적 문제를 건드리는 위험을 감수하려고 하지 않을 것이다. 1990년대 정치 컨설턴트 제임스 카빌(James Carville)이 "환생할 수 있다면 대통령이나 교황, 4할대 타율을 기록하는 타자로 돌아오고 싶다고 생각했다. 하지만 지금은 채권시장이 되어 돌아오고 싶다. 모든 사람을 위협할 수 있기 때문이다"라고 말한 것을 떠올려 보라. 채권시장이 정치인들에게 부채 여건에 대해 위협을 가하면, 이에 대한 대응에 나서게 될 것이다.  

미 연준, 완화 통화정책 지속

미국 연준은 올해 9월에 연방기금금리(FFR)를 50베이시스포인트(bp, 1bp=0.01%p) 폭 인하하면서 완화 통화정책을 시작한 후, 11월에 다시 예상한 대로 25bp 추가로 정책금리를 인하했다. 이번에 FFR 유도목표가 4.5%~4.75%까지 인하된 것은 만장일치 결정에 따른 것이었다.

이번 연준의 조치는 미국 대선 직후에 이루어졌다. 그런데 선거 이후 감세 정책으로 인한 재정 부양책에 대한 기대감으로 미국 주식 가격이 급등했다. 또한 감세와 관세 정책으로 인해 인플레이션 압력이 높아질 것이라는 기대 속에 채권 수익률이 상승했다. 이에 따라 투자자들은 이전보다는 연준의 완화정책 속도가 더디게 진행될 것으로 예상하는 등, 통화정책에 대한 기대치를 수정했다.^[5] 예를 들어, 지난 12일 기준으로 30일물 연방기금 선물시장은 12월에 25bp 추가 금리인하가 단행될 가능성을 58.7%로 책정했는데, 이는 한 달 전의 84.4%보다 크게 하락한 수치다. 투자자들은 12월에 금리가 인하되지 않을 가능성을 41.3%로 보는데, 이는 한 달 전의 15.0%에 비해 상승한 것이다.^[6] 흥미로운 것은 연준이 미래 정책의 방향에 대한 어떠한 선제적 지침도 제공하지 않았다는 것이다. 연준은 앞으로의 정책 결정은 거시지표 결과에 따라 결정될 것이라고만 말했다. 

이번 연준의 금리인하 결정은 전반적으로 인플레이션이 통제되고 있다는 판단에 근거한 것이지만, 연준 스스로는 인플레이션이 서비스 부문의 지속적인 물가 압력으로 인해 여전히 ‘높은’(elevated) 수준을 지속하고 있다고 평가했다. 게다가 연준은 경제가 강력하고 노동시장이 비교적 경색되어 있다고 보지만, 동시에 긴축적인 통화정책 기조가 지속되면 높은 이자율의 지연된 영향이 경제에 피해를 줄 수 있다고 우려하고 있다. 또한 연준은 생산성이 계속해서 빠르게 향상된 것은 노동시장 경색이 인플레이션을 유발하는 영향을 상쇄해 주고 있다는 점에 기뻐할 가능성이 크다. 

연준은 현행 금리 수준은 긴축적 통화정책 기조를 반영한다고 판단한다. 앞으로 목표는 통화정책 기조를 긴축이 아닌 중립으로 낮추는 것이다. 그러나 제롬 파월(Jerome Powell) 연준 의장은 목표가 통화정책 기조를 중립 수준까지 이끄는 것이지만 "현재 경제 지표에는 연준이 이를 서둘러야 할 필요를 시사하는 것이 없다. 우리는 현재 강력한 경제 활동과 노동시장의 지속적인 강세를 보고 있다"라고 말했다.^[7]

새 행정부의 정책이 통화정책에 미칠 영향에 대한 질문에 파월 의장은 아직 새로운 정책의 세부 사항을 판단하기에는 아직 이르다고 말하며 논평을 거부했다. 다만 그는 연준이 재정정책의 변화로 인해 발생할 수 있는 정부 차입 비용의 미래 변화를 고려할 것이라고 말했다. 또한 파월 의장은 임기가 끝나는 2026년 5월까지 자신의 직위를 유지할 것이라고 말했다. 그 시점에 가서 새로운 연준 의장이 임명될 가능성이 있다. 

연준은 미국 의회로부터 인플레이션을 최소화하고 고용을 극대화하는 이중 의무 명령을 받았다. 그러나 실은 암묵적인 세 번째 명령이 있는데, 그것은 바로 ‘금융 안정성’을 유지하는 것이다. 따라서 연준은 금융시장의 스트레스와 이를 유발하는 요인에 세심한 주의를 기울인다. 현재 우려되는 한 가지 분야는 바로 상업용 부동산 모기지 시장, 주로 사무용 부동산을 뒷받침하는 금융시장이다.^[8] 

은행은 곤란한 상황이 된 차용인의 채무 불이행 사태를 용인하기보다는 모기지를 연장하는 것을 선택하곤 한다. 그러나 ‘2차 채무 불이행’ 위험에 처한 차용인의 수가 급격히 증가하여 10년 만에 최고 수준에 도달한 것으로 알려졌다.^[9] 연체된 모기지의 규모는 2022년 말 이후 급격히 증가했다. 이러한 연체율 증가는 연준의 긴축 정책에 따른 결과이다. 현재로서는 금리가 하락함에 따라 어려움에 빠진 모기지 보유자의 수가 감소할 가능성이 있다는 것이 희망 사항이다. 그러나 금리 인하 속도가 완만해지면 상당수 차용인들에게는 큰 문제가 될 가능성이 있다.

상업용 부동산 시장의 근본적인 문제는 기업이 하이브리드 근무 관행을 도입한 것이다. 현재 매주 일부 시간을 재택 근무로 보내는 근로자의 비율은 팬데믹 이전보다 크게 증가했다. 이로 인해 사무용 부동산에 대한 수요가 감소하고, 경우에 따라서는 사무용 부동산의 가치도 하락하고 있다. 한편, 뉴욕 연방준비은행은 문제가 있는 차용인에게 모기지를 연장하는 관행이 ‘재정적 취약성의 축적’(buildup of financial fragility)을 초래할 수 있다는 연구 보고서를 발표했다.^[10] 이러한 관행이 근본적인 문제를 가려서 신용의 잘못된 배분으로 이어질 수 있기 때문이다.  

미국 노동 생산성, 강력하게 상승

미국 경제의 생산성은 지난 2년 동안 크게 증가하여 GDP 성장을 촉진하는 동시에 인플레이션에 하향 압력을 가하고 있다. 미국 정부 발표에 의하면 올해 3분기에도 생산성 증가세가 지속됐다.^[11] 특히 전체 노동 생산성의 증가율은 제조업 부문보다 높았다. 이는 앞서 수년간 추세와 반대이기 때문에 흥미롭다. 즉 서비스 부문의 생산성이 크게 높아지고 있는 것인데, 이는 전례 없는 일이다. 아마도 이는 서비스 중심 기업이 노동 절약 및 증강 기술을 활용하여 고용을 비례적으로 늘리지 않고서도 산출량을 늘리고 있음을 시사하는 것이다. 이러한 경향은 특히 노동력이 부족한 상황에서 더욱 필요하다. 

세부 사항을 살펴보면, 2024년 3분기에 미국 비농업 사업 부문의 노동 생산성(시간당 산출량)은 각각 전분기 대비 연율 2.2%, 전년동기 대비 2% 증가했다. 제조업 부문의 생산성은 전분기 대비 연율 1%, 전년동기 대비 0.7% 각각 증가했다. 이 결과를 따라 추론하자면 서비스 부문 생산성이 크게 증가했음을 알 수 있다. 미국 경제에서 서비스 부문이 차지하는 방대한 비중을 감안할 때, 이러한 추세가 계속된다면 일종의 ‘게임체인저’가 될 수 있다.

전반적인 생산성 증가의 배경은 산출량이 빠르게 증가(전분기 대비 +3.5%)한 반면, 노동시간은 이보다 더 완만하게 증가(전분기 대비 +1.2%)한 것이다. 이 가운데 보수는 연율 4.2% 증가했다. 그 결과, 단위노동비용(ULC, 추가 산출 1단위를 생산하는데 드는 노동 비용)은 3분기에 전분기 대비 연율 1.9% 증가했다. ULC는 생산성과 임금의 영향을 모두 반영하는 중요한 척도다. ULC가 3분기에 보여준 것과 같이 느리게 증가하면 인플레이션 억제 효과가 있다. 생산성 증가가 임금 상승에 따른 인플레이션 영향을 부분적으로 상쇄하기 때문이다. 연준의 입장에서 이는 아주 좋은 소식이다.

이러한 생산성 향상 추세가 내년과 그 이후까지 계속될지 여부가 큰 질문으로 남는다. 연준은 강력한생산성 증가 추세가 보다 완화적인 통화정책 여지를 제공할 것이라는 입장을 밝혔다. 주목할 점은 현재 미국이 주요 선진국들 중에서 강력한 생산성 증가를 경험한 유일한 나라로 보인다는 것이다. 생산성 둔화는 많은 국가들에서 우려하는 사안이고, 이 때문에 생산성을 촉진하는 방법을 둘러싼 많은 논쟁이 발생했다.  

영국 중앙은행, 다시 금리 인하

영국은행(BOE)은 이번 완화 주기에서 두 번째 금리 인하를 시행했다.^[12] 이번에 BOE는 기준 금리를 4.75%로25bp 인하했는데, 통화정책위원회는 찬성 8대 반대 1로 결정했다. 앞서 첫 번째 금리 인하는 8월에 실시했고, 9월 회의에서는 금리를 동결한 바 있다. 앤드루 베일리(Andrew Bailey) BOE 총재는 "인플레이션이 안정목표에 가깝게 유지되도록 해야하기 때문에 기준금리를 너무 빨리 혹은 너무 많이 인하할 수는 없다"고 말했다.

영국의 인플레이션은 2년 전 고점을 지난 이후 급격히 둔화되었다. 올해 9월 소비자물가지수(CPI)는 전년대비 1.7% 상승해 BOE의 안정목표인 2%를 밑돌았다. 다만 이는 부분적으로 에너지 가격이 급격하게 하락한 것을 반영한 것이다. BOE는 에너지 가격이 안정되면 향후 몇 달 동안 인플레이션이 약간 회복될 것으로 예상한다. 베일리 총재는 BOE가 향후 수개월 동안 경제가 예상대로 전개된다면 점진적으로 금리를 인하할 것으로 예상한다고 말했다.

한편, BOE는 영국 정부의 최신 예산안의 영향을 평가하고 있을 가능성이 높다. 영국, 유로존, 캐나다, 일본, 미국 등 선진국 중앙은행은 독립적으로 통화 정책을 수행한다. 그러나 이들 중앙은행의 결정은 종종 차입 비용, 경제 성장, 인플레이션 등에 영향을 줄 수 있는 정부 재정정책을 고려하여 결정되곤 한다.

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