Revisión de pronósticos institucionales, fragilidad en capacidad de política económica, y expansión cuantitativa

Esta semana, estuvimos siguiendo de cerca varios estudios que han capturado la atención de los especialistas económicos a nivel global.

En su conferencia de prensa más reciente, Gita Gopinath, la economista jefa del Fondo Monetario Internacional, advirtió que su comparativo de los últimos datos mensuales apunta a una crisis de escala nunca antes vista señalando que las proyecciones de Junio (que saldrán la próxima semana) mostrarán estimados peores que los previstos en abril. Nuestra apreciación es que probablemente se alineen con los pronósticos de la OCDE que comentamos la semana anterior.

Hay considerable preocupación por la incapacidad de varios países emergentes en controlar la tasa de infecciones del virus a pesar de la implementación de las medidas de aislamiento y distanciamiento. Esto plantea una complicación grave ya que varios de los esquemas tradicionales contemplados en los marcos macroeconómicos tradicionales para combatir crisis se basan en la progresión de crisis típicas. Históricamente, la peor parte suele recaer en la manufactura lo que resulta en una disminución de la inversión, mientras que el efecto sobre los servicios generalmente se atenúa a medida que la demanda de consumo se ve menos afectada. Aunque esta vez la contracción de los servicios es más pronunciada, esta misma característica también tiene su lado positivo ya que es posible que el repunte sea más rápido dado el volumen de demanda reprimida. Por supuesto, la recuperación será directamente determinada por la evolución de la pandemia.

El organismo internacional también ha continuado la publicación de estudios que analizan la situación de economías emergentes que, en su mayoría, entraron en esta crisis en un estado vulnerable con un crecimiento ya lento, altos niveles de deuda y espacio fiscal limitado para apoyar al sector de la salud y la economía en decadencia.

Un tema de extrema importancia es el espacio fiscal. La política fiscal ha estado al frente de la respuesta dado que la crisis de salud requiere un gasto en salud masivo. Los países han otorgado préstamos, garantías y exenciones de impuestos a corporaciones y PYMES, y han extendido el apoyo a hogares vulnerables con mayores beneficios de desempleo y subsidios a los precios de los servicios públicos. Lamentablemente, este aumento se ha visto eclipsado por los recursos necesarios para apoyar la economía en general. El financiamiento para estas nuevas medidas surgió de una variedad de fuentes, incluidos préstamos, la reducción de reservas, la priorización dentro de los presupuestos existentes y el apoyo multilateral. Sin embargo, las limitaciones para la financiación en un ambiente donde todos los países necesitan recursos son elevadas y cabe recalcar que la respuesta fiscal ha sido menor tanto en los mercados emergentes como en las economías de bajos ingresos con 2,8 y 1,4 por ciento del PIB, respectivamente, en comparación con 8,6 por ciento de PIB en economías avanzadas. Afortunadamente, la situación de Chile en este ámbito es considerablemente más favorable que la de otros países en su nivel de ingreso.

Otro factor relevante es que varios países emergentes exportadores de petróleo y metales habían optado por diversificar sus economías invirtiendo fuertemente en el sector de servicios (transporte y turismo, por dar un ejemplo). Desafortunadamente, la crisis actual está golpeando por todos los frentes y el reporte más reciente de estabilidad financiera mundial muestra una desproporcionada reversión de los flujos de inversión hacia las economías mas desarrolladas. Sirven como evidencia los diferenciales en costos crediticios que se dispararon especialmente en segmentos riesgosos como los bonos de alta rentabilidad, los préstamos apalancados y la deuda privada. La volatilidad en los precios de las commodities entre otras condiciones de mercado aceleró la fuga hacia activos de calidad, lo que provocó que los rendimientos de los bonos de refugio seguro disminuyeran de manera aún más abrupta. Esto puede posicionar bien a Chile que con características fundamentales más robustas podría destacar por su relativo potencial de estabilidad en la ola de recuperación.

En este contexto, las autoridades monetarias de varios países emergentes están ampliando su caja de herramientas para hacerle frente a la crisis, pero hay mucha fragilidad en este ejercicio. La adopción global de las medidas de expansión cuantitativa ha capturado los titulares. Estas medidas inyectan liquidez adicional a la economía cuando las autoridades monetarias aumentan la compra de activos financieros en el mercado, ya sean acciones, bonos privados y/o bonos del estado. Esta medida es considerablemente riesgosa para los países que dependen de préstamos en moneda extranjera de inversores internacionales y que ya están luchando por mantener su confianza. Sin embargo, para otros, que han logrado construir grupos de capital interno y confianza en las autoridades monetarias y fiscales, puede ser un medio útil para estimular la economía cuando se agotan otras opciones.

El criterio clave es mantener la fe de los inversores de que la deuda nacional no se inflará y que no habrá monetización de la deuda pública como manera de erosionar las obligaciones crediticias. Si los inversores abandonan la moneda local, la recuperación será considerablemente más dura para los países que ya son vulnerables a los choques externos, especialmente si se endeudaron en monedas extranjeras. Varios expertos indican que Chile, con una reputación de prudencia, encontrará estas medidas mucho más fáciles de administrar que Argentina, por ejemplo. Los bancos centrales verdaderamente independientes también ayudan. Por ejemplo, el jefe del banco central brasileño ha dicho que considera que los poderes para llevar a cabo la expansión cuantitativa son un medio para llevar la estabilidad a los mercados de bonos en moneda local en lugar de un verdadero estímulo monetario.

Para terminar la nota de hoy revisamos el Informe de Política Monetaria del Banco Central en el que se modificaron las proyecciones del crecimiento de PIB estimando ahora una contracción entre 5,5% y 7,5% este 2020, comparado anterior rango de caída entre 1,5% y 2,5%. Coincidimos con su sensato reconocimiento que la situación actual hace particularmente difícil realizar proyecciones, pues dependen en gran parte de factores que escapan del análisis económico. Pero, en lo inmediato, no cabe duda que habrá una contracción significativamente mayor en el segundo trimestre dada la implementación de cuarentenas más estrictas implica que los registros de actividad de mayo y junio serán probablemente más negativos que el de abril. Las proyecciones de 2021 también plantean una recuperación que estaría entre 4,75% y 6,25%, mayor que la subida entre 3,75% y 4,75% que se anticipaba en el informe anterior. Coincidimos con su anticipación que la economía comenzará a recuperarse en la segunda parte del 2020, aunque no alcanzará niveles de actividad comparables a los de principios de año. De hecho, se prevé que solo en el 2022 se equipararán los niveles de actividad del tercer trimestre del 2019.