Bericht der EBA für ein STS-Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen

Das STS-Regelwerk für true-sale bzw. traditionelle Verbriefungen (s. White Paper 81) wird von den Teilnehmern im Verbriefungsmarkt bereits gut angenommen. Zwischen dem 01. Januar 2019 bis Mitte Mai 2020 wurden bereits 245 STS-Verbriefungen bei der ESMA registriert. Nun kommt die EBA (in Zusammenarbeit mit ESMA und EIOPA) ihrer Aufforderung nach Art. 45 der Verbriefungsverordnung nach und legte den finalen Bericht zur Schaffung eines Rahmenwerks für synthetische STS-Verbriefungen (beschränkt auf synthetische Bilanzverbriefungen) vor. Der der EU Kommission vorgelegte Bericht dient nun der Diskussion und Entwicklung weiterer Gesetzesinitiativen zur Ergänzung des europäischen Verbriefungsrahmenwerks.

Die infolge der Finanzkrise zum Teil fälschlicherweise in Verruf geratenen synthetischen Verbriefungen wurden aufgrund von Strukturen sehr unterschiedlicher Ausprägung zunächst vom STS-Regelwerk ausgeschlossen. Grund hierfür waren die sogenannten synthetischen Arbitrage-Transaktionen, welche häufig komplex und intransparent strukturiert waren und hohe Ausfallraten aufwiesen. Demgegenüber gab und gibt es weiterhin synthetische Bilanzverbriefungen, die sich durch eine einfache Struktur auszeichnen und vom Risikogehalt c.p. den traditionellen Verbriefungen nicht nachstehen. Diese Form der synthetischen Verbriefung ist in den letzten Jahren (15,5 Mrd. EUR in 2010 zu 104,5 Mrd. EUR in 2018) wieder häufiger im europäischen Markt mit einem steigenden Grad der Standardisierung vertreten. Bei Vergleichen der Performance zwischen traditionellen und synthetischen Transaktionen zeigt sich, dass synthetischen Transaktionen sowohl bei den Ausfallraten über die Laufzeit, als auch bei der Veränderung des Ratings/der Kreditqualität besser abschneiden. 

Es ist zu beachten, dass das von der EBA geplante Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen nicht mit dem Basel STC Rahmenwerk einhergeht. Das Basel STC Rahmenwerk sieht in absehbarer Zukunft keine besondere Behandlung von synthetischen Verbriefungen vor. Hier würden sich Differenzen zwischen europäischen und nicht-europäischen regulatorischen Vorgaben bei der Behandlung von synthetischen Verbriefungen ergeben. 

Bei der Bestimmung der Kriterien des Rahmenwerks für synthetische Verbriefungen wurde das bestehenden STS-Regelwerk für traditionelle Verbriefungen als Grundlage genommen. Um den strukturellen Besonderheiten von STS-Verbriefungen Rechnung zu tragen, wurden einige bestehende Kriterien geändert und auch Kriterien gänzlich neu hinzugefügt. Zunächst soll im Zuge der Einfachheits-Kriterien eruiert werden, warum keine Arbitrage-Verbriefungen vorliegt, da diese Form der Verbriefung aus dem Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen ausgeschlossen werden soll. Bei den Standardisierungskriterien sind Konkretisierungen bei der Verwendung von Zins- und Währungsswaps vorgenommen worden, in der Hinsicht, dass z.B. das Collateral und das entsprechende Sicherungsinstrument auf die gleiche Währung lauten. Einige Kriterien berücksichtigen den Fall, dass bei synthetischen Verbriefungen nicht immer eine Zweckgesellschaft eingebunden ist wie z.B. bei den Anforderungen infolge einer vorzeitigen Fälligstellung, einer frühzeitigen Rückzahlung oder einer Beendigung der revolvierenden Periode. Die Kriterien zu den Transparenzanforderungen sind angelehnt an die Anforderungen für traditionelle Verbriefungen.

Neue Kriterien betreffen die Anforderungen an die Definition von Kreditereignissen, Credit Protection Agreements und Credit Protection Payments sowie die Regelungen zur vorzeitigen Kündigung. Ein Time-Call darf demnach nicht früher als die zu Beginn der Transaktion ermittelten WAL ausgeführt werden. Auch zum Cash Collateral werden spezifische Anforderungen definiert. Demnach qualifizieren sich nur hochqualitative Anleihen die von einem unabhängigen Treuhänder oder dem Sicherungskäufer gehalten werden oder Barsicherheiten, die bei einem bonitätsstarken Drittinstitut hinterlegt werden. Die Durchsetzbarkeit der Absicherung in allen relevanten Jurisdiktionen sollte durch eine Legal Opinion gestützt werden. Darüber hinaus soll ein Verification Agent als unabhängige Partei eingebunden werden, der u.a. Prüfungshandlungen in Bezug auf Kreditereignisse oder Verlustzuweisungen vornimmt. Darüber hinaus ist vor Closing der Transaktion der zu verbriefende Forderungspool auf der Grundlage einer Stichprobe unter Anwendung eines Mindestkonfidenzniveaus von 95% zu verifizieren. 

Der in synthetischen Strukturen sehr geläufige Excess Spreads ist entgegen dem Diskussionspapier nun im aktuellen Report unter bestimmten Voraussetzungen gestattet, so muss die Höhe des Excess Spread als fester Prozentsatz festgelegt werden, ein nicht verwendeter Excess Spread muss zum Originator zurückfließen (use-it-or-lose-it mechanism) und der gesamt-Excess Spread darf nicht höher sein der aufsichtliche erwartete Verlust (auf ein Jahr gesehen) des zugrundeliegenden Portfolios. 

Mit Spannung wird auch die Umsetzung der noch offenen – aber vor dem Hintergrund des Aufwands einer STS-Einstufung berechtigte – Frage, ob bzw. in welcher Höhe für synthetische STS-Verbriefungen eine günstigere Risikogewichtung zum Tragen kommt, erwartet. Diese wichtige Fragestellung wurde in dem vorliegenden Bericht zwar andiskutiert, die konkrete Ausgestaltung und Entscheidung wird den EU-Institutionen überlassen. 

EBA Konsultation zum STS-Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen

Infolge des erst im Januar 2019 eingeführten STS-Regelwerks für traditionelle Verbriefungen startet die EBA eine Konsultation für ein STS-Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen.

Am 25. September 2019 hat die EBA ihr Diskussionspapier zum Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen, welche als STS-konform (simple, transparent and standardised) gelten sollen, veröffentlicht.

Das STS-Regelwerk für true-sale bzw. traditionelle Verbriefungen (s. White Paper 81) wird von den Teilnehmern im Verbriefungsmarkt bereits gut angenommen. Zwischen dem 01. Januar 2019 bis Mitte Oktober 2019 wurden bereits über 70 STS-Verbriefungen auf den Seiten der ESMA registriert. Nun kommt die EBA (in Zusammenarbeit mit ESMA und EIOPA) ihrer Aufforderung nach Art. 45 der Verbriefungsverordnung nach und legte einen Berichtsentwurf zur Schaffung eines Rahmenwerks für synthetische STS-Verbriefungen (beschränkt auf synthetische Bilanzverbriefungen) vor. Das nun veröffentlichte Diskussionspapier dient der Vorbereitung und Konkretisierung dieses Berichts und wurde am 9. Oktober 2019 in Rahmen einer öffentlichen Anhörung mit verschiedenen Marktteilnehmern erörtert.

Die infolge der Finanzkrise zum Teil fälschlicherweise in Verruf geratenen synthetischen Verbriefungen wurden aufgrund von Strukturen sehr unterschiedlicher Ausprägung zunächst vom STS-Regelwerk ausgeschlossen. Grund hierfür waren die sogenannten synthetischen Arbitrage-Transaktionen, welche häufig komplex und intransparent strukturiert waren und hohe Ausfallraten aufwiesen. Demgegenüber gab und gibt es weiterhin synthetische Bilanzverbriefungen, die sich durch eine einfache Struktur auszeichnen und vom Risikogehalt c.p. den traditionellen Verbriefungen nicht nachstehen. Diese Form der synthetischen Verbriefung ist in den letzten Jahren (15,5 Mrd. EUR in 2010 zu 104,5 Mrd. EUR in 2018) wieder häufiger im europäischen Markt mit einem steigenden Grad der Standardisierung vertreten. Bei Vergleichen der Performance zwischen traditionellen und synthetischen Transaktionen zeigt sich, dass synthetischen Transaktionen sowohl bei den Ausfallraten über die Laufzeit, als auch bei der Veränderung des Ratings/der Kreditqualität besser abschneiden.

Bei der allgemeinen Betrachtung von synthetischen Transaktionen im Vergleich zu traditionellen Transaktionen ist vor allem die unterschiedliche Risikoübertragung von Bedeutung. Bei traditionellen Verbriefungen liegt der Fokus mehr auf der rechtssicheren Übertragung der (hochqualitativen) Underlyings (Risiko und Eigentum), die Verbindung zwischen Originator und Investor wird als weniger relevant erachtet. Der regulatorische Fokus liegt deutlich mehr auf dem Schutz des Investors. Bei der synthetischen Verbriefung muss nun zusätzlich auf die Instrumente des Risikoübertrages und die beteiligten Parteien geachtet werden. Garantiegeber, Counterparts für derivative Risikoübertragungsinstrumente müssen zusätzlich beachtet werden. Der Fokus der Aufsicht sollte bei synthetischen Transaktionen also nicht nur beim Investor, sondern auch beim Originator liegen.

Zum anderen ist zu beachten, dass das von der EBA geplante Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen nicht mit dem Basel STC Rahmenwerk einhergeht. Das Basel STC Rahmenwerk sieht keine besondere Behandlung von synthetischen Verbriefungen vor und Stand heute ist eine Solche vom Baseler Ausschuss zumindest in der näheren Zukunft nicht geplant. Hier würden sich Differenzen zwischen europäischen und nicht-europäischen regulatorischen Vorgaben bei der Behandlung von synthetischen Verbriefungen ergeben. Man kann hier allerdings anmerken, dass ein Nachziehen bei der Behandlung von hochqualitativen synthetischen Verbriefungen durchaus möglich ist.

Bei der Bestimmung der Kriterien des Rahmenwerks für synthetische Verbriefungen wurde das bestehenden STS-Regelwerk für traditionelle Verbriefungen als Grundlage genommen. Um den strukturellen Besonderheiten von STS-Verbriefungen Rechnung zu tragen, wurden einige bestehenden Kriterien geändert und auch Kriterien gänzlich neu hinzugefügt. Zunächst soll im Zuge der Einfachheits-Kriterien eruiert werden, warum keine Arbitrage-Verbriefungen vorliegt, da diese Form der Verbriefung aus dem Rahmenwerk für synthetische Verbriefungen ausgeschlossen werden soll. Bei den Standardisierungskriterien sind Konkretisierungen bei der Verwendung von Zins- und Währungsswaps aufzunehmen. Einige Kriterien berücksichtigen den Fall, dass bei synthetischen Verbriefungen nicht immer eine Zweckgesellschaft eingebunden ist wie z.B. bei den Anforderungen infolge einer vorzeitigen Fälligstellung, einer frühzeitigen Rückzahlung oder einer Beendigung der revolvierenden Periode. Die Kriterien zu den Transparenzanforderungen sind unverändert in das Regelwerk für synthetische Verbriefungen übernommen worden.

Neue Kriterien betreffen die Anforderungen in Bezug auf Kreditereignisse, Credit Protection Agreements und Credit Protection Payments sowie die Regelungen zur vorzeitigen Kündigung. Die Verwendung eines Excess Spreads wird nach Ansicht der EBA als zu komplex angesehen und aus dem Rahmenwerk ausgeschlossen. Auch zum Cash Collateral werden spezifische Anforderungen definiert. Demnach qualifizieren sich nur bonitätsstarke EU-Staatsanleihen mit einer Risikogewichtung von 0% als Sicherheit. Die Durchsetzbarkeit der Absicherung in allen relevanten Jurisdiktionen sollte durch eine Legal Opinion gestützt werden. Darüber hinaus soll ein Verification Agent als unabhängige Partei eingebunden werden, der u.a. Prüfungshandlungen in Bezug auf Kreditereignisse oder Verlustzuweisungen vornimmt.

Die Übernahme der Homogenitätsanforderungen aus dem Rahmenwerk für traditionelle Verbriefungen oder auch die strenge Behandlung hinsichtlich des in synthetischen Strukturen sehr geläufigen Excess Spreads ruft an einigen Stellen Kritik hervor. Mit Spannung wird auch die Umsetzung der noch offenen – aber vor dem Hintergrund des Aufwands einer STS-Einstufung berechtigte – Frage, ob bzw. in welcher Höhe für synthetische STS-Verbriefungen eine günstigere Risikogewichtung zum Tragen kommt, erwartet.

Die Kommentierungsfrist zu dieser Konsultation endet am 25. November 2019. Nach dem im Oktober veröffentlichten Arbeitsprogramm der EBA für 2020 wird der finale Bericht zur Qualifizierung von synthetischen STS-Verbriefungen im zweiten Quartal 2020 erwartet.

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Andrea Flunker
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Rolf Pitzal
Senior - Audit & Assurance
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