유로존, 저출산으로 재정 문제 심각

선진국 저출산율, 경제적 충격의 원인

선진국이 직면한 최대의 장기 해결 과제들 중 하나가 바로 인구 문제인데, 이미 해결하기에는 늦어버린 듯하다. 경제협력개발기구(OECD)가 제출한 최신 보고서^[1]에 따르면, 38개 회원국의 평균 합계출산율(Total Fertility Rate, TFR)이 1.5명으로 1960년(3.3명)과 비교해 절반 이하로 떨어졌다. 또한 이스라엘(2.9명)을 제외한 모든 회원국의 TFR이 인구대체율(replacement rate)인 2.1명 보다 크게 낮은 상태다. 이는 이민과 같은 요소가 없다면 이들 국가의 인구는 감소할 수밖에 없다는 얘기다. 상당수 국가들은 이미 인구 감소 양상을 보이고 있다. 출산율이 가장 낮은 OECD 회원국은 대한민국(0.7명)이다(지금 이 글을 쓰고 있는 곳이 바로 한국이다).

OECD는 이러한 출산율 하락이 "사회, 지역 공동체 및 가족의 모습을 바꾸고 잠재적으로 경제 성장과 번영에 큰 충격을 줄 것"이라고 예상했다.^[2] TFR이 낮다는 것은 생산 연령 인구가 전체 인구에서 차지하는 비중이 감소한다는 것을 의미하며, 이는 연금과 의료 서비스에 부담을 가중시키게 된다. 결국 TFR이 낮다는 것은 생산성 향상이 가속화되지 않는 한 경제 성장이 둔화된다는 것을 의미한다.

저출산 문제에 대한 한 가지 해결책은 이민이다. 그러나 이민은 이미 많은 나라에서 논란의 여지가 높은 정치적 쟁점이 되었다. 이민을 반대하는 정치인들은 가족이 더 많은 자녀를 갖도록 장려하기 위한 정책들을 제안한다. 일본에서는 정부가 경제적 유인을 제공한다. 일부 전문가는 정부가 피임기구 사용을 권장하지 말 것을 제안하고, 다른 전문가들은 여성들이 일하지 말고 집에 머물라는 대책을 제시하기도 한다.^[3]

그러나 OECD는 경제 활동에 참여하는 여성이 많은 나라에서 출산율이 더 높다는 점을 제시한다. 따라서 OECD는 차라리 각국 정부가 일과 육아의 공평한 분담을 장려하기 위한 정책을 시행할 것을 촉구한다. 또한 OECD는 사람들이 더 오랜 기간 경제활동을 하면서 노동 인구에 머물도록 장려하여 은퇴자 대비 근로자의 비율을 높이기 위한 정책을 제안했다. 이를 위해서는 건강 증진 정책이 필요할 것이다.

OECD는 헝가리가 보육에 대한 대규모 재정 지출을 통해 출산율을 높이는 데 성공한 사례를 보고했지만, 한편 일부 다른 국가들은 가족 부양을 지원하기 위한 광범위한 정책에도 불구하고 출산율이 지속적으로 하락하고 있다는 점도 지적했다. 결국 최적의 해법은 이민과 더불어 생산성 향상을 위한 노동력 절감 및 노동력 증강 기술에 대한 투자 확대일 가능성이 높다. 많은 전문가들은 생성형 AI가 이러한 생산성 향상을 촉진하는 역할을 할 것으로 기대하고 있다.

재정적자 해결 과제에 직면한 유로존, 인구 변화도 주요 요인

유럽중앙은행(ECB)은 유로존 회원국들이 인구학적 변화(은퇴자 대비 근로자 비율 감소), 국방비 지출 증가, 기후 관련 투자, 그리고 차입 비용 증가 등으로 인해 "커다란 재정적 부담"에 직면해 있다고 경고했다.^[4] 그 결과 적자가 적정 수준을 넘어섰고, 이는 높은 부채 수준으로 이어졌다. ECB는 재정 건전성을 회복하기 위해서는 회원국들이 매년 GDP 대비 재정적자의 비율을 평균 5%포인트씩 줄여야 하며, 이를 위해 현재 생산량 수준에서 7,200억 유로의 추가 수입 혹은 저축이 필요할 것이라고 추산했다.^[5]

ECB의 이 같은 주문은 실행하기가 어렵다. 최근 유럽의회 선거에서 유권자들이 극우 정당 지지로 돌아섰는데, 이들 중 일부는 정부 재정지출 확대를 선호한다. 정부가 의회 해산과 조기 총선을 선포한 프랑스에서는 극우 정당인 국민연합(RN)이 정부를 구성할 가능성이 높은 것으로 보이자 많은 투자자들이 재정 지출이 확대될 것을 우려하여 국채를 매도했다.

하지만 정부가 재정 정책 기조를 전혀 바꾸지 않더라도 인구학적 요인 때문에 재정 적자 문제가 악화될 가능성이 높다는 문제가 여전히 남는다. 다수 국가들에서 생산 연령 인구는 정체되거나 감소하는 반면, 노인 인구는 계속 증가하고 있다. 이는 곧 연금 및 의료 비용은 증가하지만 세수는 정체된다는 것을 의미한다. ECB는 현 상태를 유지하기 위해서라도 당장 지금부터 각국 정부가 재정적자를 매년 GDP의 3% 포인트씩 줄여야 한다는 추산을 제출했다. 정부 부채 수준을 ECB의 목표치인 GDP의 60%로 되돌리려면 재정적자를 여기서 추가로 더 줄여야 하는 것으로 나타났다.

유로존 회원국 별로 재정 문제가 서로 다른 양상을 보이는 것은 당연한 일이다. ECB에 따르면 재정적자 문제를 가장 강력하게 해결해야 하는 국가는 슬로바키아와 스페인이다. 그나마 부담이 덜한 국가는 에스토니아, 크로아티아, 그리스, 키프로스 등이다. 그리스의 경우 10년 전 부채 위기를 극복하는 과정에서 이미 큰 고통을 겪었다.

유로존 노동시장, 아직 경색된 상태

유럽연합(EU)의 최신 거시지표 발표 결과, 유로존 노동시장의 경색 양상이 지속되고 인건비의 급격한 상승세가 이어지고 있는 것으로 나타났다. 이는 ECB가 금리 인하를 개시했지만, 인건비가 인플레이션에 미치는 영향에 대한 우려로 인해 ECB의 추가 금리 인하 시도가 어려워질 수도 있다는 것을 시사한다.

먼저, 유럽통계청은 2024년 1분기에 유로존의 구인비율(job vacancy rate)이 2.9%로 직전 분기와 동일하다고 발표했다.^[6] 이 비율은 2022년 2분기의 3.4%, 2023년 1분기의 3.2%에서는 하락한 것이지만 역사적으로 보면 높은 수준이다. 팬데믹 직전인 2019년 4분기의 구인비율이 2.3%였는데. 이는 이전 10년에 비해 상당히 높은 것이었다. 앞서 2014년 1분기에 이 비율은 1.5% 수준이었다.

구인비율이 가장 높은 유로존 국가는 오스트리아(4.5%), 벨기에(4.4%), 네덜란드(4.4%), 독일(3.5%) 순이다. 업종별로는 행정 및 지원 서비스(4.7%), 숙박 및 음식 서비스(4.4%), 건설(3.8%) 부문에서 가장 높았다.

이러한 수치는 유로존 노동시장이 여전히 경색되어 있다는 것을 의미하며, 이런 여건에서는 임금이 상승한다. 실제로 별도로 발표한 데이터에 의하면, 2024년 1분기 유로존의 시간당 인건비는 1년 전보다 5.1% 상승했으며, 이는 2023년 4분기의 3.4% 상승률에 비해 강화된 수치다.^[7] 앞서 지난 9개 분기 중 7개 분기는 인건비가 전년 대비 4% 이상 상승했다. 유로존의 인플레이션이 크게 둔화되었음에도 불구하고 인건비세는 상대적으로 강세를 보이고 있는 것이다. 1분기 데이터를 분해하면 임금은 5.8%, 비임금 인건비가 4.8% 각각 상승한 것으로 나타났다. 인건비는 제조업 부문보다 서비스 부문에서 더 빠르게 상승했으며, 이는 예상된 결과다.

국가별로 보면 전년 대비 인건비 상승률이 독일 5.9%, 프랑스 2.7%, 이탈리아 3.1%, 스페인 4.7%, 네덜란드 7.8%, 벨기에 2.3%로 각각 나타났다. EU 전체로 보면 동유럽에서 특히 큰 인건비 상승세가 확인된다. 예를 들어, 폴란드 14.1%, 루마니아 16.4%, 크로아티아 15.2%, 불가리아 15.8%, 헝가리 13.7%의 인건비 상승률이 나타났다. 다만 체코에서는 5.9%에 그쳤다. 이러한 강력한 인건비 증가세는 상대적으로 높은 인플레이션과 노동 시장의 경색 여건을 반영하는 것으로 보인다.

일본과 영국의 근원 인플레이션 둔화

일본의 5월 헤드라인 인플레이션율이 2월 이후 가장 높은 수준으로 가속화되었다.^[8] 이는 주로 전기 가격의 급격한 상승에 기인한다. 하지만 기초 인플레이션율을 보다 잘 측정하는 근원인플레이션율은 2.1%로 하락하면서 2022년 9월 이후 가장 낮은 수준을 기록했다. 이로써 일본은행(BOJ)의 1차적인 목표는 달성되고 있는 것처럼 보인다. 이로 인해 BOJ가 특히 경제가 침체된 것처럼 보이는 지금 시기에 굳이 긴축 통화정책을 실시할 필요가 있는가라는 의문이 제기된다.

5월 일본 소비자물가지수(CPI)는 1년 전보다 2.8% 상승해 4월 상승률 2.5%보다 높아졌다. 이러한 물가 상승 가속화는 보조금이 완전히 폐지됨에 따라 전기 요금이 14.7%나 상승했기 때문이다. CPI는 전월보다 0.5% 올랐다. 변동성이 큰 식품과 에너지 가격을 제외한 5월 근원-근원 CPI는 1년 전에 비해 2.1% 상승하는 데 그쳐, 4월의 2.4%보다 낮아지면서 2022년 9월 이후 최저치를 기록했다.

BOJ는 올해 초 기준금리를 인상하고 채권 수익률 상승을 억제하는 수익률곡선통제(yield curve control, YCC) 정책을 종료했다. 이러한 결정은 인플레이션이 아직은 매우 높지만 경제 여건이 비교적 건강해 보이던 시기에 이루어졌다. 현재는 기저 인플레이션 압력이 BOJ의 목표치에 거의 근접해 있지만, 최근 구매관리자지수(PMI)는 경제가 약화되고 있음을 시사한다. 따라서 BOJ가 추가적인 긴축 통화정책을 실시하는 것이 타당한지는 더 이상 확실하지 않다. 그러나 BOJ의 의도에 대한 불확실성과 미국의 강력한 경제 성장세가 맞물리면서 일본 엔화는 약세를 보이고 있다. 달러/엔 환율은 최근 160엔을 기록했다.

영국은 마침내 물가안정 목표치인 2% 인플레이션율을 달성했지만, 세부 사항을 살펴보면 아직 가야 할 길이 더 남았다.^[9] 따라서 최신 인플레이션 지표 결과가 영국은행(BOE) 정책의 궤도를 바꿀 것이라고는 아무도 예상하지 않았다. 세부 사항은 다음과 같다. 

5월 영국 CPI는 1년 전보다 2% 상승해 2021년 7월 이후 최저치를 기록했다. 전월보다는 0.3% 올랐다. 변동성이 큰 식품과 에너지 가격을 제외한 근원 CPI는 전년 대비 3.5% 상승했는데, 이 역시 2021년 10월 이후 최저치였다. 서비스 물가는 전년 대비로 5.7% 올랐지만, 이는 4월의 5.9%보다는 나아진 것으로 2022년 7월 이후 가장 낮았다. 문제는 서비스 물가가 이렇게 계속 빠르게 상승할 경우 근원(기초) 인플레이션율이 2% 안정 목표에 도달할 가능성이 낮다는 것이다. 서비스 부문은 노동집약적인 경향이 있다. 현재 노동시장은 경색되어 있고, 이 때문에 상당한 임금 상승 압력을 노정하고 있다. 긴축 통화정책은 이러한 임금 상승 압력을 완화할 수 있을 만큼 노동시장을 약화시키기 위한 것이다.

지난 6월 20일 BOE 통화정책위원회는 찬성 7대 반대 2로 기준금리를 기존 5.25%로 유지하기로 결정했다.^[10] 반대표를 던진 2명의 위원은 0.25%포인트 금리인하를 요구했다. BOE가 향후 몇 달 안에 금리를 인하할 것이라는 기대는 여전하지만, 7월 선거가 끝나고 난 뒤에나 가능할 것으로 보인다.

미국 소매판매 지표, 소비자 지출 둔화 가능성 시사

미국 소매판매가 지난 4월 역성장에 이어 5월에도 완만하게 증가하는 데 그쳤다.^[11] 이러한 지표 양상은 소비자지출 증가율의 둔화가 마침내 도래했을 가능성을 시사한다. 정부가 발표하는 소매판매 수치는 인플레이션 조정치가 아니며, 물가 변화도 포함한다. 최근 몇 달 동안 주요 소매업체들은 매출을 올리기 위해 공격적으로 가격을 인하했다. 이로 인해 상품 인플레이션 압력이 줄었다. 이는 또한 상품에 대한 수요의 약세를 반영한다. 아드리아나 쿠글러(Adriana Kugler) 연방준비제도 이사는 이러한 추세로 인해 인플레이션이 2% 목표를 향해 빠르게 움직이고 있다는 보다 낙관적인 전망을 갖게 되었다고 말했다.^[12] 더 중요한 것은 그가 "경제가 내가 기대하는 대로 발전한다면 올해 말 어느 시점에는 정책을 완화하는 것이 적절해질 것"이라고 언급한 대목이다.

쿠글러 이사는 자신의 견해가 부분적으로 미국의 주요 소매업체들과 나눈 대화에 근거를 두고 있다고 밝혔다. 그는 "내가 기업 담당자들과 직접 대화를 나누면서 들은 바에 따르면 소비자들은 ‘더 저렴한 제품으로 갈아타기’(trading down)하고 있으며 기업들은 더 많은 할인율로 이에 대응하고 있다"고 말했다. 이는 인플레이션과 통화 정책에는 좋은 소식이지만, 다른 한편 미국 경제가 약화되고 있을 가능성도 시사한다. 쿠글러 이사는 "우리는 실업률이 갑작스럽게 상승해 놀라지 않도록 면밀히 주시하고 있다"면서, “이전의 경험에 비추어 볼 때, 우리가 본 바에 의하면, 이러한 현상이 뿌리를 내리면 실업률이 매우, 매우 빠르게 올라갈 수 있다"고 덧붙였다. 실제로 미국 실업률은 여전히 낮지만, 최근 몇 달 동안은 크게 상승했다.^[13]

미국 소매판매 데이터를 좀더 자세히 살펴보자. 미국 소매판매는 4월에 전월 대비로 0.2% 감소한 후 5월에는 전월보다 0.1% 증가했다. 이는 부분적으로 휘발유 가격 하락의 영향이 반영되어 주유소 판매가 2.2% 감소한 영향이 컸다. 이를 제외하면 5월 소매판매는 0.3% 증가했다. 자동차 대리점 판매가 0.8% 증가했는데, 이를 제외하면 소매판매는 0.1% 감소했다. 가구점과 주택 개조 판매가 급격히 감소했는데, 이는 가격 하락과 주택 시장 약세를 반영한 것으로 보인다. 식료품점 매출도 감소했다. 반면 의류 매장과 비점표 소매점의 매출은 크게 증가했다. 놀랍게도 외식업체 매출은 감소했다.

이처럼 기초적인 소비자 수요가 약화되고 있는 것은, 실질임금(인플레이션 조정)이 상승하고 고용도 증가하는 시기에 발생한 것이다. 게다가 지금은 에너지 비용 부담도 완만한 상태다. 반면 차입 비용은 높고, 집값은 오르고 있으며, 주택에 대한 소비자 수요는 약하다. 이러한 요인들로 인해 주택 관련 상품 및 서비스에 대한 지출이 약화될 수 있다.

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1 OECD, “Society at a Glance 2024: OECD Social Indicators,” Jun. 20, 2024
2 Ibid.
3 Financial Times, “Birth rates in rich countries halve to hit record low,”, Jun. 20, 23024
4 Financial Times, “ECB urges Eurozone countries to cut high levels of debt.”, Jun. 20, 2024
5 Europe Central Bank, “Longer-term challenges for fiscal policy in the euro area,” Issue 4/2024
6 Eurostat, “First Quarter 2024 Euro area job vacancy rate at 2.9%,” Jun. 14, 2024
7 Eurostat, “First Quarter Annual increase in labour costs at 5.1% in euro area,”, Jun. 17, 2024
8 Nikkei Asia, “Japan's inflation rose in May due to rising electricity costs,”, Jun. 21, 2024
9 Reuters, “UK inflation drops to 2% target for first time since 2021,”, Jun. 20, 2024
10 Bank of England, “Monetary Policy Summary, June 2024.”, Jun. 20, 2024
11 The U.S. Census Bureau, “ADVANCE MONTHLY SALES FOR RETAIL AND FOOD SERVICES, MAY 2024,”, Jun. 18, 2024
12 Financial Times, “Top Fed official says slowing US retail sales bolster rate cut chances,”, Jun. 19, 2024
13 U.S. BUREAU OF LABOR STATISTICS, “THE EMPLOYMENT SITUATION -- MAY 2024,”, Jun. 7, 2024
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