博鳌亚洲论坛2016年年会： 会前展望

美国经济展望：复苏无悬念

立场不同的人对美国经济状况看法各异。

从外部看，美国经济表现不俗，经济增速持续高于其他大多数发达经济体。国内需求强劲，拉动其他国家向其出口。预算赤字占GDP的比重从2010年的10%降至2015年的2.6%。此外，美元走强也部分反映出市场对未来美国经济的信心。美国国债收益率相对较高，表明市场预期劳动力紧缩将进一步推高通货膨胀。但从美国内部来看，情况并不十分乐观。自上次经济衰退以来，美国的经济增速一直远低于历史水平。这一颓势可归咎于几大因素。首先，鉴于此前房地产投资严重过剩以及金融市场的压力，房地产市场回暖耗时很长。其次，金融危机爆发之后，信贷市场长期陷入停滞，原因是银行资产负债表上存在巨额坏账。再次，美国受到了一系列负面事件影响。例如欧洲2012年的经济衰退和2013年的财政紧缩，以及过去一年的美元升值。

不过，美国经济似乎已经步入正轨。消费支出和房地产继续保持健康增长。拉动消费的因素包括就业增长强劲、债务及偿付债务开支降低、财富增长、承担新债务的意愿提升、工资开始上涨以及能源价格下降。汽车市场格外强劲，反映出由于平均车龄上升而产生的大量潜在需求。房地产的助推因素则包括低利率、加息预期，以及就业强劲增长。这也进而催生了对家居耐用品的强劲需求。此外，房地产回暖推动房价上涨，有利于银行提升财务实力。这不仅增强了银行的放贷意愿，还促进了经济复苏。美国经济的显著不利因素包括由美元走强引起的出口疲软，以及商业投资低迷——这在很大程度上是因为能源企业的资本支出急剧削减。

政策走向

关于美国的经济增长接下来会加速还是放缓，一直存有争议。一方面，美联储理事据经济指标认为美国经济正在加速：就业增长强劲、消费需求强劲、房地产市场复苏。在他们看来，美国经济仅有的不利因素是由美元走强导致的出口疲软和能源业低迷。另一种观点则是，近期债券市场的压力会引起潜在的问题，并且这种情况会因为货币政策收紧而加剧。持这种观点的人认为，除非美联储放缓节奏或愿意快速逆转，否则将导致违约率增加和资产价值下滑，并引发新一轮的金融危机。

哪些因素会推动美联储政策的走向？一方面，美联储的领导层表示，美国经济将保持适度温和增长，抑制通货膨胀的因素只是暂时存在。美联储指出失业率很低，而工资增长尽管还不强劲，但有理由预期这一情况将在近期发生改变。由此可以预见通胀压力正在上升，展开利率正常化进程也是合理的。另一方面，美联储领导层也指出，近几个月通货膨胀水平一直处于低位，对通货膨胀的预期甚至有所减弱。除此以外，自美联储于去年12月首次加息之后，金融市场就进入了令人担忧的波动期。再者，全球形势似乎也因为美国的货币政策而蒙上了更大的不确定性。这些因素将有碍于利率正常化的迅速推进。最后，美联储的决定还将取决于每次开会时掌握的最新数据。

与此同时，对来年美国经济增速的合理预测为2.5%，通货膨胀继续处于低水平。经济增长的很大一部分将来自消费支出。虽然美联储已经开始逐步收紧货币政策，但这不会对美国经济产生重大的不利影响。此外，由于全球市场预计美联储将逐步收紧货币政策，新兴市场已经出现资金外流。

风险因素

虽然对美国经济的预测相对乐观，但仍存在一些不容忽视的风险因素，可能对美国经济复苏造成破坏。

首先是企业债券市场的违约和接近违约情况大幅攀升，这很大程度上是由能源及相关行业的问题所致。企业债券价格因此下降，风险价差拉大。目前的风险在于，某一资产类别的问题会蔓延到其他资产类别，从而引发大举转向安全资产。风险资产价值的陡降可能对消费支出和商业支出造成不利影响、破坏银行盈利，并迫使美联储及其他中央银行重新考虑货币政策。这显然是美联储将要关注的一个问题。有人担心美联储政策过快收紧可能加剧债券市场的问题。许多分析人士指出，美联储会像近年来其他央行那样，被迫逆转政策并且降息。

第二，新兴国家的企业债券市场存在重大问题。在借款成本较低而商品价格较高的时期，新兴市场的企业可以用相对较低的价格在全球市场大量借款。因此债务迅速积累，在过去十年里增加了四倍。现在，随着商品价格走低和美元升值，偿还这些债务变得越来越困难。违约率正在上升，新兴市场的银行可能面临问题，甚至连西方国家银行的利润也可能受到冲击。

第三，油价下跌虽然有利于提升消费需求，但也对投资带来消极影响，同时不利于金融稳定。许多能源企业近年来都在美国和新兴市场大量借款，为新项目筹集资金。但随着油价下跌，他们现在难以偿还债务。这导致美国的高收益债券价值在近期急剧下滑，其他金融资产也受到波及。此外，新兴市场的能源及矿业公司违约率上升，也导致银行面临风险。

最后，美国经济还受到国际形势的影响，包括实际需求的变化和金融波动的冲击。如果中国和其他新兴市场的经济进一步放缓，就会对美国的出口增长造成不利影响。如果中国允许人民币快速贬值，则意味着中国向美国出口通缩，并可能冲击美国股价——因为通缩将导致美国企业利润下滑。实际上，美国的企业利润已经因为美元升值而严重受损。

长期发展

长远看，美国的经济机遇与挑战并存。有利的方面在于，美国仍然是全世界的技术创新中心，而创新是推动生产力发展的关键要素。美国的中心地位源自强大的高等教育机构——一个运作良好并稳定地为创业者提供资金的金融中介体系；一种鼓励创业和自由思考的文化；以及一种相对开放的移民体制，吸引着全世界最具创新能力的人。但不利的方面在于，美国和其他许多发达国家及一些新兴国家一样，面临着人口问题。美国的人口正在老龄化，适龄劳动人口在减少。生产力增长的缺乏必然导致经济增速放缓。政府也将为老龄化人口的养老和医疗承担高昂的开支。但与其他一些国家相比，美国的出生率和移民率更高，人口问题不如这些国家严重。

另一个长期问题是贸易。美国、日本及另外十个环太平洋国家达成了《跨太平洋伙伴关系协议》（TPP），旨在实现该地区的贸易和投资自由化。这份协议要获得美国国会批准后才能生效。但美国国会不太可能在11月大选结束前批准这项协议。如果得以实施，TPP协议将促进贸易和跨境投资，促使成员国开放国内市场，并可能将制造能力从中国转向一些TPP成员国。对美国而言，TPP协议将对经济增长产生适度的积极影响。但如果TPP协议获批受阻，则意味着美国的地缘政治局势发生倒退，影响美国目前在亚洲的“核心”地位和影响力。

最后，今年的总统大选也可能对未来四年或八年的经济政策产生影响。热门人选的观点囊括方方面面，两大政党之间也存在诸多差异，甚至在党内也有巨大分歧。不过，美国政治体制的设置意图就是使变革不能过快过易完成，这样可以避免专政，确保任何重大变革都体现了社会的广泛共识。因此，在大选之后，一个政党不太可能实际控制政府两大分支。这样一来，要想根本性地改变政策几乎不可能。但越来越多的人同意，进行一些变革对美国有利，包括税务改革，降低一些税率和提高计税基数；以及财政政策，减少长期赤字、增加基础设施开支以及接纳更多技术移民。这些变革有可能在未来几年实施，并对经济增长产生积极作用。

总体而言，美国经济的长期发展呈现积极态势。

Ira Kalish
首席经济学家
德勤全球