第4回：子会社上場の鍵は独立社外取締役

子会社上場には資金調達手段が増え、信用力が強化されるなどメリットも多い。投資家から見ても衰退事業も抱える親会社よりも、成長事業だけを手掛ける子会社の方が投資対象として魅力的だ。

一方、子会社上場には弊害もある。支配株主である親会社はグループ全体最適化の観点から時として子会社の少数株主の利益を犠牲にする取引をする恐れがある。結果、上場子会社の少数株主は親会社の意向で損失を被るリスクを負担せざるを得なくなり、子会社側でこのリスクに対応したガバナンス体制を整えないと、投資対象としての魅力が下がる。

子会社上場の少数株主と親会社が対立する取引としてわかりやすいのは完全子会社化だ。高く売りたい子会社の少数株主と、安く買いたい親会社では利益が相反する。また、親会社と上場子会社との間のM&Aでも利益が対立する。例えば、上場子会社の成長戦略の要となる虎の子の事業を親会社から譲り渡すように要求された場合である。

このような状況を踏まえ、改訂コードでは、支配株主は会社および株主共同の利益を尊重し少数株主を不公正に取り扱ってはならないという考え方を示すとともに、支配株主がいる上場会社には「独立社外取締役の割合を3分の1以上」もしくは「独立性を有する者で構成された特別委員会を設置する」ことを求めている。独立社外取締役の割合は、2022年4月の東証再編で最上位となるプライム市場ではさらに厳しく、過半数となることを要求している。

つまり、ガバナンス強化のカギは「経営陣からの独立」と「支配株主からの独立」という2つの独立性を持つ独立社外取締役だ。独立社外取締役は少数株主をはじめとするステークホルダーの代弁者である。支配株主の意向で少数株主を不公正に取り扱うような取引を放置したら、訴訟リスクは高まるだろう。

上場子会社は親会社から取締役が派遣されることも多く、独立社外取締役の割合要件を満たす企業は少ない。そのため、支配株主との取引を審議する特別委員会を設置するのが現実的な方法だろう。

では、独立役員のみで構成される委員会で具体的にどのような審議をすれば少数株主の利益を保護したと説明責任を果たせるのだろうか。事業に深い知見のない独立役員だけで取引の審議ができるのかという懸念もある。特にグループ間のM&A取引のような場合、その判断はなおさら難しい。そのため、委員会が効果的に機能するためには、独立役員が具体的な取引案件を審議する際の判断基準を十分検討することが不可欠だ。

委員会という箱だけを設置して独立社外取締役に判断基準を丸投げするような事態が横行すれば、訴訟リスクの高い上場子会社の独立役員を引き受ける人はいなくなるだろう。