LIBOR - co oznacza likwidacja tego wskaźnika?

Przyszłość stawek referencyjnych - RFRs

Informacja ta zapoczątkowała szereg działań i prac związanych z opracowaniem i wyborem alternatywnych stawek, które mogłyby zastąpić LIBOR i przejąć funkcję wskaźników referencyjnych, na podstawie których będzie możliwe wyznaczanie parametrów transakcji finansowych. Powstały odpowiednie grupy robocze, którym postawiono za cel wypracowanie stawek referencyjnych (RFRs – ang. risk-free rates), stanowiących alternatywę wobec wskaźnika LIBOR dla danej waluty. W wyniku prowadzonych przez nie prac zostały zidentyfikowane wskazane poniżej alternatywne RFRs:

Przyjęcie alternatywnych stawek referencyjnych jest jednak tylko jednym z elementów rynkowej rewolucji w zakresie zastąpienia wskaźnika LIBOR. Mechanizm ustalania nowych wskaźników jest inny od modelu kwotowania LIBOR, co będzie również prowadziło do odmiennych ekonomicznie skutków transpozycji z LIBOR na właściwą dla danej waluty RFR. Wskaźniki, które mają zastąpić LIBOR są średnimi historycznymi stawkami overnight publikowanymi codziennie. Opierają się one na danych rynkowych, tj. faktycznych kwotowaniach transakcyjnych. W ramach kwotowania LIBOR były to deklaracje banków co do ich skłonności do zawarcia transakcji międzybankowych na danych warunkach – co było zresztą jedną z przyczyn odejścia od tego wskaźnika. Sygnalizując szerszy problem, Andrew Bailey wskazał, że dla jednej z kombinacji waluty i tenoru, dla której każdego dnia roboczego ustalana jest stawka LIBOR na podstawie kwotowania kilkunastu banków, banki te zawarły jedynie 15 adekwatnych transakcji przez cały 2016 rok. Wskazał on również, że brak płynnego rynku, na podstawie którego powinny następować kwotowania, stawia poważne pytanie o trwałość i stabilność kwotowania LIBOR opartego na tym rynku.

Różnic pomiędzy mechanizmem ustalania LIBOR, a właściwymi alternatywnymi RFRs jest więcej. Niewątpliwie należy w tym miejscu wskazać na fakt, że w odróżnieniu od LIBOR, alternatywne RFRs nie uwzględniają elementu ryzyka kredytowego, co zapewne będzie musiało znaleźć odzwierciedlenie w innych mechanizmach wyznaczania kosztu udostępnianego pieniądza. Kolejną z różnic jest to, że kwotowanie LIBOR zakłada dokonywanie międzybankowych transakcji niezabezpieczonych, podczas gdy wyznaczanie opisywanych RFRs odnosi się do tego elementu niejednolicie – kwotowania SOFR i SARON opierają się na transakcjach zabezpieczonych, a SONIA, TONA i €STR odnoszą się do transakcji niezabezpieczonych. Istotne mogą okazać się również kwestie techniczne związane z faktem, że dotychczas kwotowania LIBOR w odniesieniu do różnych walut były organizowane przez jeden podmiot i podlegały tej samej zasadzie w zakresie ich publikacji. Alternatywne RFRs są administrowane przez różne organizacje oraz w oparciu o odmienne zasady. Może to wywołać pewne niedogodności techniczne np. w zakresie kredytowych linii wielowalutowych.

Kolejnym istotnym elementem jest konieczność opracowania (szczególnie dla potrzeb rynku kredytowego) powszechnie akceptowanego mechanizmu, który pozwoli zastosować RFRs do odpowiedniego kwotowania transakcji terminowych oraz odpowiedniego ujęcia zdarzeń zaistniałych w okresach odsetkowych (np. przedpłata kredytu, wtórna syndykacja kredytów). Prace nad ustaleniem efektywnych metod zastosowania RFRs w tym zakresie wciąż trwają.
 

Transpozycja ze stawki LIBOR na RFRs

Odejście od wskaźnika LIBOR i implementacja nowego, odpowiedniego dla danej waluty RFR wskazuje na co najmniej dwa zasadnicze obszary, w ramach których skupiona zostanie uwaga uczestników rynku finansowego. Pierwszy, to analiza ekonomiczna nowego rozwiązania, która pozwoli na ustrukturyzowanie parametrów finansowych zawieranych transakcji oraz ich implementacja do stosowanej przez dany podmiot dokumentacji transakcyjnej. Drugi obszar jest wyznaczony w ramach już zawartych umów, na podstawie których dokonywane są rozliczenia w oparciu o wskaźnik LIBOR. Materia ta wymaga zarówno nowego spojrzenia od strony ekonomiczno-finansowej na całe portfolia umów, jak również przygotowania i implementowania rozwiązania prawnego, które pozwoli na płynną transpozycję w zakresie zamiany stosowanych wskaźników referencyjnych. Niewątpliwie jest to jedno z istotniejszych wyzwań dla rynku finansowego, gdyż spektrum możliwych rozwiązań i potencjalnych konsekwencji jest na tyle szerokie, że wymaga pogłębionej analizy prawnej oraz zindywidualizowanego podejścia produktowego (szczególnie w przypadku umów, które nie zawierają tzw. klauzul fallback). Warto również pamiętać, że presja czasowa, która wynika z planowanego zakończenia publikowania wskaźnika LIBOR po 2021 roku, bynajmniej nie uległa zmniejszeniu w związku z problemami wywołanymi pandemią COVID-19, gdyż decyzja dotycząca zaprzestania publikowania wskaźnika LIBOR nie uległa zmianie.